绝味食品(603517)

投资要点：

事件：绝味食品发布2018年三季报，2018Q1-Q3公司实现营业收入32.66亿元，同比增长13.03%；实现归属于上市公司股东净利润约4.87亿元，同比增长29.03%；实现归属于上市公司股东扣非净利润约4.75亿元，同比增长30.21%。其中2018Q3公司实现营业收入11.81亿元，同比增长13.76%；实现归属于上市公司股东净利润约1.72亿元，同比增长23.05%；实现归属于上市公司股东扣非净利润约1.64亿元，同比增长19.41%。

投资评级与估值：公司前三季度收入和业绩表现均符合预期，我们维持2018-20年EPS预测为1.55、1.94、2.39元，分别同比增长27%、25%和23%。当前股价对应2018-19年分别为23、18xPE，维持“买入”评级。

收入增长稳健，门店扩张稳步推进：2018Q3公司收入同比增长13.76%，我们预计门店数量的扩张仍是公司增速的主要驱动因素，2018年上半年公司门店数量达到9459家，粗略估算约贡献10%左右的收入增速，我们预计前三季度基本延续了上半年的趋势。同时受益于世界杯等因素的影响，公司单店收入自2018Q2以来恢复到小个位数的增速并且在三季度得到延续。同时公司现金流情况良好，2018Q3销售商品、提供劳务带来的现金流入达到14.71亿元，同比增长13.65%，和18Q3的收入增速同步。

受制成本因素毛利率略有波动，盈利能力小幅提升：2018Q3公司净利润同比增长23.05%，扣非净利润同比增长19.41%，单季度的扣非净利率达到13.92%，同比小幅提高0.65%。1）毛利率有所波动：2018Q3的毛利率为33.92%，同比下降1.15%。由于鸭附产品是公司最主要的成本构成，其价格的波动会对毛利率产品影响。2018年鸭脖原材料价格相对平稳，但是鸭头等其他成本的价格上涨明显，造成公司在2018Q3的毛利率出现环比下降。2）费用率延续下降趋势：费用率特别是销售费用率的下降是公司扣非净利率继续提升的核心原因，2018Q3公司的销售费用率为8.54%，同比大幅下降2.6%。主要原因是去年成本红利背景下公司加大了品牌建设及线上的费用投放，今年回归正常水平。

成长逻辑清晰，核心竞争优势突出：从中长期来看，公司成长逻辑清晰，成熟门店盈利能力良好，在现有产能设置和供应链体系下，有望进一步加大渠道下沉和门店覆盖程度，每年800-1200家的新开门店数有望持续。同时在连锁加盟模式的不断扩张过程中，公司对成本波动的调控能力不断强化，同时规模优势有望持续体现，盈利能力仍在提升通道。

股价上涨的催化剂：新开门店数量超预期、单店收入增速超预期

核心假设风险：原材料成本波动、食品安全事件