东方园林(002310)

拟发行不超过40亿元优先股，进一步缓解融资压力

公司11月27日晚公告，拟非公开发行优先股，发行数量不超过4000万股，募集资金不超过40亿元，其中36亿元拟偿还金融机构贷款及兑付到期债券，4亿元用来补充流动资金。此举将显著降低公司资产负债率、偿债风险和流动性风险，并通过优先股提升多渠道融资能力，获得长期的稳定资金支持，满足公司业务发展的资金需求。由于优先股的实质是永续债，融资周期相对更长（至少5年），而且某些债转股机构和纾困基金能够参与优先股的认购，公司融资压力将进一步缓解。我们预测18-20年EPS为0.93/1.10/1.28元，维持“买入”评级。

财务指标有望改善

公司由于承接PPP项目较多，业务发展较快，资产负债率水平不断提高。截止2018年9月底，公司资产负债率达70.43%，高于行业64.79%的平均水平。2018年9月底，公司流动比率和速冻比率分别为1.01和0.47，均低于行业1.32和0.60的平均水平。假设按照40亿元的优先股发行规模，发行完毕后，公司资产负债率将降至61.17%。

实质是将债务展期，创造较宽松的财务环境

本次发行优先股无到期期限，而公司债务融资期限相对较短，且在5年之内，通过发行期限长的优先股偿还期限较短的公司债务，可以优化资本结构，降低对短期债务融资的依赖。截止2018年9月底，公司短期借款为33.25亿元，其他流动负债（主要为短期应付票据）余额为50.97亿元，长期借款余额6.92亿元，应付债券22.38亿元。按照我们上篇外发报告《融资最坏时可能已过，现金流有望好转》中测算，除了优先股，公司18Q4较为确定的还款来源已经合计77亿元，融资最坏时刻已过。

债转股和纾困基金参与正当时

债转股基金参与优先股认购已有先例。2018年11月26日，工商银行下属债转股实施机构工银金融资产投资有限公司以优先股方式为越秀集团办理债转股业务方案正式获得批复，这也是全国首单获批的非上市非公众股份公司债转优先股创新方案。监管机构对纾困基金参与优质民企救助也抱有支持态度，银保监会称，允许保险资金设立专项产品参与化解上市公司股票质押流动性风险，不纳入权益投资比例监管。证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划，首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难。

预计业务将重回正轨，维持“买入”评级

我们预计公司18-20年EPS0.93/1.10/1.28元。公司受融资环境的负面影响将逐渐消退，预计公司未来经营性现金流将有所好转，重点开拓的固废处理细分领域将依然保持较强的竞争力，认为可给予公司18年12X-13X的PE估值，对应目标价11.16元-12.09元，维持“买入”评级。

风险提示：PPP项目落地不达预期，融资环境持续恶化。