中国人民银行公布11金融数据显示，11月末，广义货币(M2)余额181.32万亿元,同比增长8%，增速与上月末持平，比上年同期低1.1个百分点；狭义货币(M1)余额54.35万亿元,同比增长1.5%，增速分别比上月末和上年同期低1.2个和11.2个百分点。初步统计，11月份社会融资规模增量为1.52万亿元，比上年同期少3948亿元。11月末社会融资规模存量为199.3万亿元，同比增长9.9%。

点评

M1增速继续下降，实体经济融资渠道仍未改善。11月末，M2同比增长8%，符合市场预期，增速与上月末持平。M1同比增长1.5%，增速比上月末低1.2个百分点，接近历史低点。我们认为今年M1持续的低增速显然不简单的只是由于房地产低迷造成的拖累，M1增速无法提振的主要原因是由于非标回笼资金导致的企业经营现金流的缺乏。我们预计，在非标融资规模出清没有结束之前，M1增速将持续保持低位。

短融贷款仍然是贷款同比增加的主要原因。11月新增人民币贷款12500亿元，同比多增1300亿元，略超市场预期；其中票据融资增加2341亿元，同比多增1956亿元，仍然是新增人民币贷款同比多增的主要来源。中长期企业融资3295亿元，同比少增980亿元，是新增人民币贷款的最大拖累项。今年以来，除了3月和7月企业中长期贷款同比小幅多增以外，其他月份企业中长期贷款较去年新增均有所下滑，平均每月少增701亿元，侧面反映企业流动性仍然维持紧平衡，产能扩张动力不足。

社融增速破10%，非标融资规模继续下滑。11月份社会融资规模增量录得1.52万亿元，超过市场预期。新口径社会融资规模存量同比增长9.9%，较上月下降0.33个百分点。旧口径社融增速8.47%，较上月下降0.21个百分点。其中非标融资下降1904亿，同比多减1955亿。从结构来看，委托贷款仍保持每月1200亿左右规模下降，而信托贷款和非承兑汇票的下降幅度有所放缓。考虑到委托贷款在非标融资余额占比超过40%，我们以2012年委托贷款在社融规模中的占比作为合意委托贷款规模估算，预计旧口径社融增速回升，仍要等到2019年2季度。

货币政策未来存在继续结构性放松可能。从11月的金融数据来看，社融增速和M1的持续低增长，说明了目前实体经济融资渠道仍待畅通，简单的降准政策可能无法满足实体经济流动性缺乏的境况。考虑到保增长的压力，预计随着美联储加息幅度的降低，我国的货币政策存在结构性降息的可能。

风险提示：政策出现超预期变动；经济复苏不及预期；出现黑天鹅事件。