百润股份(002568)

事件：

1、百润股份公布2018年业绩快报，2018年公司实现营业总收入12.29亿元，同比增长4.90%；实现营业利润1.67亿元，同比减少29.09%；归属于上市公司股东的净利润1.24亿元，同比减少32.20%。

2、公司于2019年2月11日首次回购股份。2018年12月21日公司披露《回购报告书》，拟回购公司股份2.12%-4.25%，回购价不超过13.28元/股。

主要观点：

1、公司业绩短期承压，产品结构逐步改善。

2018年公司全年实现营收12.29亿元，同比+4.90%。公司主营业务预调酒具备一定的可选属性，受经济的影响较大，经济承压迫使营收增速下行。从产品结构上来看，公司产品结构逐步改善。公司新品微醺从2018Q2开始全面铺货，目前预计营收占比25%-30%，且动销情况逐季增强。另一方面，老品销量并未出现大规模的萎缩状态，主要原因是新品微醺价格带位于6元左右，与老品10元的价格带差异明显。随着公司对新品的逐步培育，公司产品结构将逐步改善。

2、新微醺+市场复苏+渠道产能双布局，行业龙头业绩短期波动不改长期增长逻辑。

公司业绩短期受股权激励计划以及宏观经济影响，业绩增速有所放缓，但短期波动并不改变公司长期增长的逻辑。一是公司新微醺动销情况良好。目前新微醺系列产品的铺货仍在进行，且仍有较大的铺货空间。我们认为，新微醺系列产品在2019年仍将是公司推广的重点产品，在公司充分培育下，预计微醺系列可以达到40%的收入占比，有望成为公司第一大单品，成为公司业绩动能的新引擎。二是鸡尾酒市场复苏。随着第四次消费升级，预调酒市场迎来了复苏，公司作为行业绝对龙头，市占率达90%，将率先受益行业复苏。三是渠道和产能双布局。公司不断进行市场细分，强化营销渠道，实现渠道二次布局。公司目前深耕商超和便利店市场，对细分市场进行深度拓展，用高性价比产品微醺让消费者对该品类有更深入的认知，实现精准营销。此外巴克斯酒业继续投入建设项目，预计未来产能有望得到数倍增长。伴随行业的复苏，公司长期增长并不受短期波动的影响。

3、剔除股票激励计划，公司费用结构的持续优化。

2018Q4公司实现营业利润1.09千万元，同比-95.36%；实现归母净利润-0.65千万元，同比-103.58%。利润出现大幅下跌，系公司于12月终止实施第一期限制性股票激励计划所致。终止实施的会计处理结果视同加速行权，对报表利润造成影响较大。剔除此行为对报表的影响，公司实现利润总额2.51亿元，同比+7.78%，实现归母净利润2.01亿元，同比+10.29%。我们认为公司的费用结构持续优化，2018年公司剔除股权激励计划对应的利润总额/总收入为20.41%，较17年上涨0.54pct。公司费用结构改善得益于公司前几年对投资者的教育效果初显，以及渠道效率的提升，预计19年公司利润率仍有改善的空间。

4、回购彰显公司信心，销量恢复后健康增长确定性强。

公司于2018年12月21日披露《回购报告书》，并于2019年2月11日首次回购股份。我们认为公司本次回购的实施，彰显公司对未来发展前景的信心，对公司价值的认可，有利于增强公司股票长期的投资价值。加之公司新品微醺动销良好、渠道二次革命的完成以及费用率的改善，我们认为公司在销量恢复后，健康增长确定性强。

结论：

随着新微醺的不断铺货和良好的市场反馈，以及公司渠道完成二次革命和行业复苏，加之公司回购彰显对未来发展的信心，我们认为短期波动不改公司长期增长的逻辑。预计公司2018-2020年营业收入分别为12.29亿元/14.14亿元/16.52亿元，同比增长4.90%/15.05%/16.84%，归母净利润1.24亿元/1.48亿元/1.79亿元，同比增长-32.20%/19.76%/20.48%，EPS分别为0.20/0.28/0.34，当前股价对应的PE分别为57.60x/41.30x/34.28x，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：

食品安全风险，预调鸡尾酒行业竞争加剧风险。