乐凯新材(300446)

营收稳定和高利润率的现金牛业务

公司传统热敏磁票和磁条磁卡业务营收稳定，净利率高达40%，ROE超20%，该业务为公司带来稳定的利润和超高的现金流，所以公司资产负债率较低。通过多年的技术积累和工艺沉淀，电子材料多以微粒、成膜和涂布技术为主，公司具备电子材料制备的核心技术能力。

压力测试膜打开公司成长新路径

压力测试膜下游主要是电子、通信、通信、口腔医疗等应用，国内市场空间在10亿元左右，并保持每年10%的增长。由于技术壁垒较高，目前市场由日本富士市占率超过80%，产品毛利率超过85%。公司产品定位国产替代，战略上先从消费电子和通信切入，后续导入更高价值的汽车行业。目前新产线已经投产，公司下游客户包括天马、京东方、中电熊猫、国显光电、友达光电等面板厂。预计该业务19年开始放量，长期看业绩弹性充足。

EMI屏蔽材料和导电胶膜对接FPC原材料国产替代

EMI膜和导电胶膜是FPC生产原材料，FPC原材料中EMI膜在BOM成本占比大约10-15%，导电胶膜占比3-5%，两个产品市场规模大约30~40亿元左右，两种产品平均净利率分别为15%和50%，对应利润空间为共计7~8亿元。公司主要竞争对手为日本拓自达、东洋科美和国内方邦电子，三家占据市场80%以上份额，公司作为新进者，产品已经打入东山、弘信、景旺等下游FPC企业供应链，有望通过性价比和服务提升市场份额。FPC原材料相关产品后续将接力压敏膜业务，成为公司长期业绩增长的动力，公司致力于成为国内电子材料供应商。

盈利预测与投资建议

预计2019-2021年公司业绩分别为1.4亿元、2.5亿元和3.1亿元,对应PE为23X/13X/10X，公司长期业绩成长确定性强，产品盈利能力和市场空间大。我们认为国产电子材料有望逐步替代日企份额，将充分享受蓝海市场，看好公司的电子材料平台型企业。

风险提示:产品竞争加剧导致价格过快下降、客户突破速度较慢。