厦门钨业(600549)

发布 18 年年报，归母净利润同比下降 19.30%

公司于 4 月 12 日发布 18 年年报： 2018 年实现营业总收入 195.57 亿元，同比增长 37.84%；实现归母净利润 4.99 亿元，同比下降 19.30%；扣非后归母净利润为 3.08 亿元，同比下降 38.76%。 18 年第四季度实现营收 54.17 亿元，同比增加 33.89%；归母净利润 0.49 亿元，同比增长 59.22%，扣非后归母净利润为-0.09 亿元。 公司业绩基本符合我们预期。公司锂电材料产能持续增长，预计 19-21 年 EPS 为 0.40/0.47/0.57 元，维持公司“增持”评级。

电池材料产品利润下滑，政府补助增厚非经常损益

据年报， 18 年公司新能源电池材料产业实现销售收入 72 亿元，实现利润总额 9254 万元。公司 18 年锂离子材料产量同比增加 31.49%，带动营收规模提升；但 18 年下半年钴价下跌带动产品价格下跌，电池材料毛利率同比下滑 3.76 个百分点导致盈利水平有所下滑。据年报，公司 18 年非经常损益对利润影响额为 1.9 亿元，其中计入当期损益的政府补助达到 2.6 亿元，增厚了公司利润水平。

动力三元材料项目陆续推进，产能有望持续增长

据年报披露，公司三明基地 6 千吨项目一期已建成投产；二期设备选型已经开始，计划 2019 年 8 月投产；宁德基地年产 1 万吨三元正极材料项目18 年底进行设备安装，正在安装调试；海沧基地 1 万吨三元正极材料项目一期 6000 吨已建成投产，二期设备正在安装调试。我们认为公司动力电池正极材料多个项目预计陆续投产并继续推进，随着新增项目产能的爬坡，19-21 年电池材料业务规模有望持续提升。

钨深加工多个项目建设中，静待行业企稳向好

据年报，厦门金鹭切削刀具（年产 4 千万片数控刀片和 7 百万件整体刀具）扩产项目，已经在 2018 年底完成新刀片车间主体工程， 2019 年 3 月土建竣工；天津百斯图刀体扩产项目已在 2018 年底完成土地合同签订、安评、环评和施工招投标工作， 2019 年 2 月主体工程开工。我们认为受益于行业库存消化和环保力度强化， 19-21 年钨行业有望企稳回暖，公司钨刀具等深加工产品项目投产后，有望对营收和利润产生积极影响。

关注锂电材料产能扩张，维持“增持”评级

由于钴锂原料价格同比下降，且 19 年一季度业绩预告低于预期，适当下调盈利预测， 预计公司 19-21 年营收为 204.57、 244.06 和 283.44 亿元，归母净利润为 5.59、 6.60、 8.07 亿元， 19-20 年净利润较此前下调 17.31%、23.43%，对应当前 PE 为 38、 32、 27 倍。参考同行业 19 年平均 PE 水平33 倍，由于公司是钨行业龙头，锂电材料规模持续提升，给予一定估值溢价，给予 19 年 PE39-41 倍，对应目标价 15.60-16.40 元（原为 15.36-16.32元）。维持公司“增持”评级。

风险提示： 公司项目进度不及预期；钴、钨、稀土等金属价格下跌。