江山欧派(603208)

事件： 4/16 公司发布 2018 年报。报告期内，公司实现营业收入 12.83 亿元，较上年增长 27.05%，实现归属于母公司所有者的净利润 1.53 亿元，较上年增长 11.03%。

木门工程业务主导，精装趋势下渠道加速放量。 政策推进和地产商集中度提高的趋势下，精装房渗透率具备较大的提升动能。 为应对工程业务发展大趋势，公司组建专业工程团队开展业务，在木门工程领域已颇具规模。报告期内，公司工程业务收入实现 9.45 亿元（ 34.21%yoy），成为营收增长的主要推动力；公司已与恒大、万科、保利等大型地产公司达成战略合作，并不断挖掘优质大工程客户，与恒大签署《战略合作框架协议》进一步绑定大客户，保障未来订单。随着精装修比例提升叠加公司工程渠道战略拓展，公司有望在木门工装领域内获得广阔的发展空间。

产能项目建设顺利，保障工程业务的交付能力。 2018 年公司 IPO 募投项目的“年产 30 万套实木复合门项目”和“年产 20.5 万件定制柜类产品项目”相继结项；控股子公司河南恒大欧派完成厂区建设并开始投产。产能线完善增强公司规模化生产优势，未来随着产能逐步释放， 将进一步为工程业务提供强大保障。

产品矩阵扩充，有望进一步享受工程业务的成长。 公司主营欧派、欧罗拉、花木匠三类品牌，欧派为木门加工，花木匠为木门+厨衣柜，欧罗拉主营家具销售。 2018 年花木匠收入增速高达 36 倍，木门向柜类引流反响良好。同时公司扩充产品矩阵，可提升对 B 端业务的服务能力， 有望进一步分享工程业务的成长。

毛利率处于可控范围，研发增长致使费用率上升。 报告期内，公司工程业务快速增长，毛利率小幅下滑-0.2pct，整体处于可控范围内；主要原材料采购单价呈上涨趋势。综合影响下，公司整体毛利率小幅下滑 0.1pct至 32.49%。费用端，公司销售费用率和管理费用率分别变动-0.58pct 至9.88%和+1.51pct 至 9.2%，研发费用增加导致管理费用率上升。

盈利预测与投资评级：预计公司 2019-2021 年实现营业收入分别为 178.89亿元、 233.23 亿元和 291.85 亿元；净利润分别为 20.84 亿元、 24.64 亿元、 29。 98 亿元； EPS 分别为 2.58 元、 3.05 元、 3.71 元，对应的 PE 分别为 14.93x、 12.62x 和 10.37x。首次覆盖，给与公司“推荐”评级。

风险提示： 原材料价格加剧的风险、市场竞争加剧的风险