东山精密(002384)

事件：

公司发布 2018 年年报。

点评：

全年业绩保持快速增长，电路板业务持续放量

公司 2018 年实现营业收入 198.25 亿元，同比增长 28.82%， 实现归属于上市公司股东的净利润 8.11 亿元，同比增长 54.14%。

从收入结构来看，公司电路板业务 2018 年营收约 102.35 亿元，同比增长 60.17%，占收入的比例达到 51.63%，是推动 2018 年收入快速增长的主要动力。 FPC 方面，公司在主要客户的料号和 ASP 进一步提升，有力推动了收入的增长； PCB 方面，公司完成收购 Multek，开始贡献业绩增长。

从盈利能力来看，公司 2018 年毛利率为 15.96%，同比提升 1.64pct， 最主要是因为 PCB 业务的毛利率同比提升 4.91pct。在收购经过整合之后，公司FPC 和 PCB 的盈利能力正在显现。

从费用率来看， 2018 年销售费用率约为 1.92%，同比下降 0.13pct；管理费用率约为 5.39%，同比下降 0.25pct，表明公司内部管控进一步增强。 2018年财务费用率约为 3.17%，同比提升 0.82pct，主要由于公司的利息费用增长。

根据此前公告，公司 Q4 单季度计提减值 3.42 亿元，这是对暴风智能科技的应收账款和其他应收款分别计提了约 2.7 亿和 0.7 亿元的坏账。在不考虑Q4 新增的 3.4 亿元资产减值之后，公司全年归母利润将达到 11.65 亿元，符合此前预期。

软板 ASP 继续提升，硬板享受 5G 红利

公司在完成 MFLX 收购后，持续进行整合，并在盐城扩建新厂，目前成效初显，盈利能力显著提升。在 2018 年四季度，受到主要客户销售下滑影响，软板业务受到一定拖累，但实际增长仍然较快，主要是在客户的料号和 ASP均有提升。展望 2019 年，公司软板在主要客户的 ASP 将进一步提升，同时随着良率的提高和效率的改善，盈利能力也将继续提升。

公司在 2018 年 8 Multek 的并表，实现了从软板向硬板的延伸。公司 Multek 硬板主要月完成了产品为通信板，主要客户包括三星、爱立信、诺基亚、思科等国际顶级通信设备厂商。 2019 年将开启 5G 的规模建设，对于通信的需求将大幅增加，公司将明显受益。在完成并购之后，公司持续进行整合，经营效率和盈利能力得到了明显提升，这一趋势有望在 2019 年得到延续。与此同时， Multek 硬板在 2018 年只有四个月时间并表，对公司的盈利贡献较为有限，因此其对公司 2019 年的业绩贡献将大幅增加。

介质滤波器龙头确定受益 5G 建设

公司在 2017 年完成收购艾福电子。艾福电子是国内少数可以大规模量产陶瓷介质滤波器的厂商，拥有强劲的技术实力，发展十分迅速。由于传统的金属腔体滤波器不再适合 5G 的小型化、集成化要求，所以陶瓷介质滤波器有望成为 5G 基站的主流。目前华为已在高频率基站中普遍使用陶瓷介质滤波器，并将逐步提高在低频率基站中的应用，而三星、爱立信等客户预计也将全面采用陶瓷介质滤波器。目前公司介质滤波器已经实现了向华为的顺利供货，国外客户有望在 19Q2 开始导入，全年业绩有望快速放量。

盈利预测、估值与评级

在经过 2018 年的调整和整合之后，公司各项业务在 2019 年将迎来新的发展机遇。软板业务将继续享受 ASP 和盈利能力的提升，硬板业务享受5G 带来的通信板需求，滤波器业务则将因 5G 而快速放量，公司发展继续向好。我们维持公司 2019/2020 年 EPS 分别为 0.99/1.19 元，同时预测 2021年 EPS 为 1.37 元，维持“买入”评级。

风险提示：

财务杠杆较高带来经营风险；大客户销量下滑超出预期；新产能投产不及预期。