永艺股份(603600)

2018年归母净利润同比增长3.7%

永艺股份发布2018年年报和2019年一季报，公司2018年实现营业收入24.11亿元，同比增长31.0%；实现归母净利1.04亿元，同比增长3.7%，略低于我们此前预期。分季度看，公司18Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别增长37%/37%/19%/33%，单季归母净利同比分别增长6%/-47%/10%/184%。2019Q1公司营收同比增长8.6%至5.3亿元，归母净利润同比增长48%至0.38亿元。我们预计公司2019-2021年EPS为分别为0.60、0.81、1.06元，维持“买入”评级。

椅业龙头，办公椅/休闲椅/功能椅椅身量价齐升

分业务看，办公椅实现收入15.0亿元，同比增长30%，其中销量同比增长23%，均价同比增长约5%；休闲椅在低基数基础上快速增长，营收同比增长68%至0.41亿元，其中量/价分别增长49%/12%。功能椅方面，椅身/座椅配件营收同比增长22%/-13%至2.93/0.52亿元，沙发营收同比增长46%至5.1亿元。分区域看，公司境外收入18.3亿元，同比增长31%，境内营收同比增长33%至5.7亿元。

TDI价格下行有望带动盈利持续改善，期间费用率同比有所下降

受17H2~18H1主要原材料TDI价格大幅上行影响，2018年综合毛利率同比下滑3.2pct至36.4%，TDI价格自18年下半年已开始逐步回落，19Q1TDI均价较18H2下滑约43%，公司19Q1毛利率环比提升2pct至18.8%，后续盈利有望进一步改善。2018年期间费用率同比下降1.1pct至11.2%，销售/管理+研发/财务费用同比分别变动+0.4/-0.4/-1.1pct，财务费用率同比大幅减少主要系18H2人民币持续升值使得公司产生汇兑收益所致。

巩固技术优势、推进产品创新，募投项目陆续投产提供产能支撑

公司以研发驱动业绩增长，18年共投入1亿元研发费，成功研制出环保减压办公椅、轻松健康办公椅等新产品，报告期内申请专利142项。后续公司仍将加大研发投入，进一步提升产品规划和创新能力，同时将多举措降本增效，提升盈利能力。此外，公司在深耕大客户、挖掘客户潜力同时，将积极拓展境外电商渠道，努力提升客户粘性及复购率。公司预计募投项目一期工程有望于2019年5月和7月分批投入使用，届时有望新增厂房22万平方米，为公司规模持续扩张提供产能保障。

A股椅业第一股，维持“买入”评级

考虑到公司2018年毛利率提升幅度略低于预期，略微下调盈利预测，预计2019~2021年归母净利润为1.8、2.4、3.2亿元（2019~2020年原值1.9、2.5亿元），对应EPS分别为0.60、0.81、1.06元。参考家居可比公司2019年17倍PE均值，考虑到公司盈利弹性，给予公司2019年22~24倍PE估值，对应目标价调整为13.20~14.40元，维持“买入”评级。

风险提示：境外市场贸易政策变化，内销市场拓展前景存在不确定性。