威孚高科(000581)

资产减值拖累业绩， 2018 年报低于预期

4 月 23 日， 公司发布 2018 年报， 2018 年公司实现营收 87.21 亿元， 同比-3.28%； 实现归母净利润 23.96 亿元， 同比-6.82%；扣非归母净利为 20.15亿元，同比-13.24%。 受计提约 2.51 亿元资产减值准备影响，公司 2018年净利下滑，低于我们预期。公司传统优势主业柴油机共轨系统及汽车后处理系统有望持续受益于排放标准升级，贡献稳定盈利增长；外延收购丹麦 IRD Fuel Cells，切入燃料电池核心零部件业务，有望培养新业务增长点，助力公司转型升级。我们预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为2.52/2.71/2.82 元，维持“买入”评级。

联营企业业绩稳健增长，公司费用率和资产减值比例增加

2018 年，公司实现投资收益 19.56 亿元，同比+5.5%，占公司利润总额比例约 75.15%。投资收益主要来自于公司参股的博世汽柴和中联电子贡献，两个合资公司 2018 分别实行净利润 35.45 亿元和 18.34 亿元，分别+3.6%和 3.2%。公司 2018 费用率约为 13.91%，同比+1.3pct，其中销售费用率2.73%，同比+0.57pct，主要受工资及工资性费用和三包费用增加所致；管理费用率达 11.33%，同比+1.01pct；受存款利息收入增长，财务费用率为-0.2%，同比-0.28pct； 研发费用率 0.05%，同比+0.28pct。公司 2018年资产减值损失比率达 2.88%，同比+1.56pct。

公司拟收购丹麦 IRD Fuel Cells，切入燃料电池核心零部件业务

公司 3 月 28 日发布对外投资公告，拟在丹麦设立全资子公司，以 726 万欧元收购 IRD Fuel Cells A/S 66%股权。根据公告， 丹麦 IRD 公司致力于燃料电池部件的研发和生产，在燃料电池领域拥有多项专利，专利领域涉及膜电极、双极板； IRD 掌握了膜电极和石墨复合双极板先进制备技术，重点产品包括膜电极（MEA）和石墨复合双极板（BPP）；同时， IRD 公司在欧洲、美国和中国等地区拥有稳定的技术合作伙伴和客户资源，其产品得到国内外客户的认可。 我们认为，公司收购 IRD 公司股权，将有助于公司培养新业务增长点，助力公司转型升级。

受益国六排放升级， 维持“买入”评级

我们认为公司高压共轨系统产品与尾气处理产品有望持续受益于排放标准提升，公司多元化业务布局将提升公司业绩增长稳定性。据盖世汽车数据，2018 年重卡累计销量约 115 万辆，考虑重卡销量的周期性，我们认为 2019年重卡销量约 100 万辆，同比约-13%。公司业务与重卡关联度强，我们预计公司 2019-21 年归母净利分别为 25.44/27.35/28.43 亿元（19/20 年分别下调 13.7%/15.61%），对应 EPS 分别为 2.52/2.71/2.82 元。可比公司 2019年平均 PE 估值约 11X，考虑公司大部分利润来自投资收益，给予公司 2019年 10-11X PE 估值，对应目标价 25.2-27.72 元，维持“买入”评级。

风险提示：重卡行业景气不及预期；排放标准升级进度和政策执行力度不及预期；公司经营和外延扩张不及预期。