桐昆股份(601233)

投资要点:公司公布2019年一季报，2019年一季度公司实现营业收入116.78亿元，同比增长49.10%，实现归母净利润5.21亿元，同比增长4.05%，扣非后的净利润4.76亿元，同比下降4.44%，基本每股收益0.29元。

产能提升带动涤纶产销大幅增长，毛利率小幅下滑。近年来公司产能持续扩张，2018年上半年嘉兴石化30万吨项目、恒邦三期项目20万吨和恒腾三期60万吨项目投产，全年新增产能110万吨，较2017年底提升23.9%。产能的释放带动了产销量的提升。一季度公司实现涤纶长丝销售137.4万吨，同比大幅增长49.67%，带动收入增长49.10%。从销售价格上看，一季度公司涤纶POY、DTY、FDY销售均价分别为7365、8107和9113元/吨，同比下跌4.93%、3.65%和3.05%。由于一季度原材料PX、PTA同比涨幅较大，销售毛利率同比下降2.73个百分点至8.92%。在两因素作用下，一季度公司净利小幅增长4.05%。

二季度原材料价格跌幅较大，公司盈利有望提升。今年3月恒力石化的2000万吨炼化一体化项目打通全流程，顺利产出PX产品。受此影响，PX价格自3月底以来下跌超10%，推动PX-PTA价差大幅扩大。公司现有PTA产能400万吨，基本满足自身涤纶长丝需求。随着原材料下跌带来涤纶长丝盈利的提升，公司二季度业绩有望实现较好增长。未来随着国内民营炼化产业的大发展，我国将逐步实现涤纶产业链上游PX材料的自给，公司作为涤纶产业链下游的涤纶长丝龙头，有望充分受益。

龙头产能继续扩张，保障领先优势。未来公司仍将继续加码涤纶长丝投入，产能继续扩张以保持行业领先优势。2019年恒邦四期30万吨绿色智能化纤维项目、恒优化纤30万吨差别化POY项目和30万吨POY技改项目将陆续投产。此外，公司在南通如东规划2*250万吨PTA和120万吨智能化涤纶长丝生产线，进一步完善产业链结构。明年公司的长丝产能将进一步提升至660万吨，届时公司的规模优势将进一步提升。

炼化业务即将兑现，产业链一体化进一步完善。公司持续向产业链上游延伸，打造PX-PTX-涤纶长丝的一体化产业链。公司通过参股浙江石化的方式进军上游炼化领域。浙江石化在建两期共计4000万吨炼油、800万吨对二甲苯、280万吨乙烯。其中一期2000万吨预计年内达产，届时公司的原材料PX有望实现部分自给，实现产业链的进一步优化。

盈利预测和投资建议：预计公司2019、2020年摊薄后EPS分别为1.35元和1.72元，以4月26日收盘价15.79元计算，对应PE分别为11.7倍和9.2倍。公司估值较低，考虑到公司的行业地位较高，业绩弹性较大，维持“买入”的投资评级。