山东药玻(600529)

投资要点 1： 环保趋严， 或将受益市场集中

2016 年 11 月公司公告接到环保部门通知要求“玻璃行业燃料全部更换为天然气，集中供应的煤制天然气或电等清洁能源，否则实施停产”。

我们认为，环保高压下，药用玻璃行业未来几年将面临较大工艺改造投入、成本上涨压力，部分盈利能力弱的中小企业存在被迫退出的可能性。

公司作为细分市场龙头， 拥有模抗瓶年产 70 多亿支的产能，规模、技术优势明显， 并积极进行全国性布局，分别设立包头康瑞、控股绵竹成新，增强市场辐射能力， 未来或将受益于行业集中度提升，国内市场占有率进一步提升。

投资要点 2： 开拓海外，业务占比稳步提升

公司通过参加展销、经销商等方式积极开拓海外市场， 2016 年海外市场营收 6.55 亿元，同比增长 22.88%；相对于海外竞争对手，国内制造业的成本优势明显，伴随生产工艺、技术水平的提升，市场竞争力将会进一步增强，海外业务占比有望稳步提升。

投资要点 3： 加码高端+管理改善，盈利能力持续向好

2016 年公司综合毛利率约为 32.81%， 同比提升 1.5 个百分点，其中业务占比较大的模制瓶毛利率高达 41.16%，盈利能力提升主要是受内部产品结构调整、管理水平提升等因素的影响：

中性硼硅玻璃瓶（Ⅰ类瓶）因其良好的化学稳定性，作为注射剂包装在发达国家普遍应用，而国内受成本因素影响，主要应用于高价值或者药性特殊的新特药、生物制剂市场，占比不足 10%， 远低于发达国家 30%的平均水平。

伴随国内对药品质量的重视，安全性更好的 I 类瓶存在较大的市场空间， 公司 2016 年利用募集资金投向年产 18 亿只一级耐水药用玻璃管制系列瓶项目， 加码高端，伴随募投项目投产，产品升级有望带来公司盈利能力持续向好。

公司还积极丰富和完善企业管理手段，学习阿米巴经营模式，深入推进精细化管理，管理水平提升同样也是推动其盈利能力向好的重要原因。

投资要点 4： 外延扩张， 聚焦医药市场

公司坚持内生、外延并重，围绕核心业务布局，相继收购丰汇包装制品（纸类包装）、新奥塑料（塑料包装）、沂源鑫源物流（物流运输）等，未来公司仍将进一步聚焦医药市场，存在外延扩张预期。

风险提示： 成本上涨风险； 市场拓展风险。