海利尔(603639)

公司发布2017 年一季报，实现营收为3.69 亿元（YoY+28.90%，QoQ+118.15%），归母净利润为 6127.37 万元（YoY+43.18%，QoQ+667.84%%），高增长符合预期，每股收益0.51 元。同时公司公告2017 年上半年归母净利润同比增速为30-60%，绝对值为1.37-1.69 亿元，中值已超过2016 年全年。一季度及上半年业绩的高增长，主要是源自于吡虫啉、啶虫脒原药价格的增长，以及主要制剂销量的提升。

吡虫啉原药涨价及制剂销量提升，共同推动一季度业绩高增长。从一季度经营数据，计算得出制剂与原药业务的收入比例为1.8：1.0，制剂为主要收入来源。2017 年一季度吡虫啉、啶虫脒平均售价为13.47、12.59 万元/吨，同比去年同期增长58.11%、59.12%，增幅明显，预计原药为主要净利润来源，同时我们认为二季度销售均价有望超过一季度，原药对业绩的贡献环比仍可提升。一季度毛利率为34.4%，同比提高0.64 个百分点，基本持平，我们认为在原药毛利率明显提高的前提下，制剂价格同比下滑，反映为制剂部分的毛利率应该有所下滑，但销量同比提升，原因我们认为是下游担心后期制剂涨价而提前备货，二季度制剂价格有望环比改善，制剂板块业绩有望环比更佳。

环保供给侧改革推动吡虫啉等产品供需改善，公司自身环保改进充分，后期优势将更突出。2016 年底环保整顿，推动行业内吡虫啉、啶虫脒等产能出清，吡虫啉订单至今显现紧张，涨价持续时间上已超我们预期。环保高要求会使行业复产成本逐渐提升，预计今年吡虫啉等均价同比提升明显。公司去年四季度停产检修改进较充分，为今年的顺利开工打下基础，公司主要原药装置地处潍坊，主要制剂装置在青岛，均处于环保严格的工业园区，公司自身环保改进充分，在行业内优势将更突出。

扩张水性化产品及新原药，打开成长蓝图。目前公司正建设1000 吨吡唑醚菌酯、5 万吨水溶肥项目，截至一季度在建工程为9350 万元，同比增长189.35%，主要即吡唑醚菌酯项目和水溶肥项目建设投入，预计今年三季度均能完工，自产原药可提升制剂环节盈利能力。公司IPO 投入建设年产7000 吨/年水性化制剂项目、2000 吨/年丙硫菌唑原药及多功能生产车间建设项目、年产5 万吨水溶性肥料项目，同时布局第二、三代新烟碱产品，计划达到3500 吨产能规模。新增项目能支撑制剂业务稳定增长，也是公司业绩能保持增长的重要基础，公司未来产能规划明确，具备较强的成长性。

维持盈利预测与投资评级。我们预计2017-2019 年公司营业收入分别为14.64、17.76、19.83亿元，归母净利润分别为2.65、3.24、4.06 亿元，每股收益分别为2.21、2.70、3.38 元，当前股价对应PE 分别为23X/19X/15X。未来两年农药行业有望进入景气复苏，公司成长性强，维持“增持”评级。