龙元建设(600491)

公司 2017 上半年度归母净利润增速同比增长 77.8%，基本符合我们的预期（ 70%）。 1H17 公司实现营业收入 82.5 亿元，同比增长 13.9%；实现净利润 2.32 亿元，同比增长 77.8%。其中 2Q17 公司实现营收 42.9 亿元，同比增长 35.5%，实现净利润 1.13 亿，同比增长 82.7%。

PPP 业务逐步落地改善公司盈利能力，净利率提升 1.02 个百分点。 1H17 公司综合毛利率较去年同期持平，剔除“营改增”影响，上年年营业利润率同比提升 1.44 个百分点，主要系PPP 业务毛利率高于传统建筑施工业务，随着 PPP 利润比重逐步提高，公司盈利能力显着提升；期间费用率同比提升 0.62 个百分点至 3.06%，其中销售费用由于公司加强经营管理，同比减少 60.55%，而转型升级阶段则使得公司管理费用率同比提升 0.13 个百分点至 2.29%，财务费用率同比提升 0.53 个百分点至 0.75%，主要系去年同期产生较多汇兑收益所致； 公司资产减值损失占营业收入比重同比下降 0.40 个百分点至 0.74%，综合影响下公司净利率提升1.02 个百分点至 2.81%。 目前公司土建施工中 PPP 及 BT 项目施工收入占比仅为 17.37%，未来随着 PPP 业务不断落地，预计公司盈利能力将持续改善。

上半年经营性现金流净额较去年同期多流入 8.93 亿元。 1H17 经营活动产生的现金流量净额为 2.58 亿元，同比大幅多流入 8.93 亿元，源于公司持续加大对应收账款催收力度，同时 PPP项目回款情况良好。收现比 81.07%，较去年同期下滑 8.70 个百分点；付现比 60.70%，同比下滑 0.87 个百分点。

积极推进 PPP 业务， 加快实现转型升级： 1）坚定 PPP 为战略发展方向，打造专业团队，深化行业影响力。 公司对 PPP 业务的理解、操作和把控认识深刻，专业渗透于 PPP 全生命周期的各个业务环节。目前拥有 80 人的专业 PPP 投资团队，标后建设管理拥有 220 多名专业人才，其中包括 4 位发改委 PPP 专家库和 4 位财政部 PPP 专家库专家专家， 是双库专家人数做多的社会资本方， 人才储备丰富。此外，公司还发起设立了国内首家 PPP 领域大数据服务公司，和政府部门、行业机构保持良好合作关系，不断提升行业影响力。 2）公司承接项目优质，利润率水平较高。 公司对市场上的大量项目进行了跟踪和筛选， 2015 年承接 PPP 业务76.53 亿元， 2016 年承接 223.8 亿元， 1H17 新签 PPP 合同 92.1 亿元，同比增长 47.2%， 1-8月设立 PPP 项目公司 17 个（ 2016 年 31 个）。公司承接的 PPP 项目涉及会展、市政、水利、公路等多种类型， 入库率 86.84%，示范率 34.21%，均为行业领先，项目质量高。目前公司在手订单约 426 亿，订单收入比 4.7 倍，支撑未来业绩增长。 3）定增用于 PPP 项目保障业务发展，发行底价构筑一定安全边际。 公司公告拟以不低于 10.71 元/股的价格非公开发行不超过 2.68 亿股， 募集不超过 28.67 亿元用于 4 个 PPP 项目，目前已对证监会反馈意见进行回复。 4）积极筹划员工持股计划，动力十足。 公司 2017 年员工持股计划拟筹资 2.56 亿元， 按照不超过 0.35:1 的比例设立优先级和一般级份额,参与认购员工不超过 230 人，存续期 24 个月，锁定期 12 个月。 本次筹集资金将全部用于认购一般级份额，即参与者由于份额分级将放大收益或损失，彰显对未来增长信心的同时力求充分激发员工动力。

上调盈利预测，维持“增持”评级： 公司在手订单执行顺利， PPP 项目加速，上调盈利预测，预计公司 17-19 年净利润为 5.92 亿/8.88 亿/12.44 亿（原值 5.22 亿/7.31 亿/9.50 亿），增速分别为 70%/50%/40%； 对应增发摊薄后 PE 分别为 27X/18X/13X。