锦江股份(600754)

事件：

公司发布2017 年半年报：2017 年上半年公司实现营业收入62.89 亿元，同比增长43.97%；归属于上市公司股东的净利润4.12 亿元，同比增长37.87%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.99 亿元，同比增长96.15%；基本每股收益0.4306 元，同比增长15.81%。同时公司披露7 月有限服务型酒店经营数据简报。

RevPAR全面回升，铂涛+维也纳并表增厚业绩

上半年公司分别实现营收/归母净利62.89/4.12 亿元，同比分别增长43.97%/37.87%。①上半年RevPAR数据全面向好，剔除营改增影响后锦江系+6.65%，铂涛系+2.36%，全面印证酒店行业回暖趋势；维也纳保持快速开店趋势，上半年新开店117 家，占报告期初门店数的25%；主战场位于欧洲的卢浮系RevPAR+1.33%，回升主要得益于欧洲旅游业回暖。②铂涛16 年3 月并表，维也纳+百岁村16 年7 月并表，上半年分别贡献收入30.13 亿元和归母净利1.91 亿元，合并口径增加带来收入业绩双升。③食品餐饮业务贡献营收1.25 亿元（+3.07%）和归母净利1.05 亿元（+33.27%），利润增长主要来自于四地肯德基业绩增长带来的投资收益。上半年公司出售长江证券1000 万股获得税前投资收益8666 万元，出售量低于去年同期的2.08 亿元。此外受所得税税率调整影响，报告期内卢浮集团因递延所得税负债减少而减少所得税费用1.10 亿元。2017 年上半年公司整体毛利率90.40%（+0.34pct.），销售费用率57.75%（-2.2pct.），管理费用率24.05%（+2.06pct.），财务费用率3.48%（-1.77pct.）。

7月数据继续向好，签约门店任务已超额完成

公司同时披露7 月有限服务型酒店经营数据简报：7 月公司净开业酒店34 家，其中维也纳品牌19 家（占56%），开业和签约门店总数分别达6331 家和8700 家。年内开业700 家的任务已完成463 家，签约1000 家的任务已完成1080 家，签约任务仅7 月便已超额完成。RevPAR 方面，锦江系+5.94%，铂涛系+9.96%，维也纳+1.77%，卢浮系+1.69%。其中维也纳出租率+1.5pct.，平均房价+0.15%，门店的快速扩张使平均房价暂时难以跟上，但作为国内市场份额第一的中端连锁品牌，未来业绩弹性空间较大。

酒店行业供需错配带来整体回暖，多角度发力中端市场

① 自16年下半年起PMI等主要宏观指标企稳回升，商务活动增加支撑酒店业复苏，而需求回暖时供给短期内难以大量增加，因此存量酒店率先受益。②受消费升级+限制三公等因素影响，原属于经济型和高端的酒店需求向中端集中，而中端酒店目前数量占比低（约6.8%）且连锁化率低（约20%），市场仍有较大发力空间。③公司明确发力中端，预计未来每年新开店中60-70%为中端品牌，自营门店中约20%将进行中端升级改造。分品牌看：锦江系充分利用百时、金广等区域性品牌进行中端升级，铂涛系创立“6+6+2”持股模式持续孵化新的中端品牌，维也纳通过有效激励机制结合加盟商资金支持实现快速扩张。④并购后整合正在进行中，前端依托WeHotel打通会员及预订管理体系，后端整合采购+财务+IT+HR四部门，成本费用控制效果将逐步释放。

结论：

根据我们对酒店业的跟踪，酒店业已踏入新一轮复苏周期，供需错配是核心逻辑。公司旗下系列各有看点，体量虽大但业绩弹性高，中端卡位先发优势明显，并购整合后的成本费用控制效果将逐步释放，国企改革方面后续动作值得期待。我们预计公司2017-2019年营业收入分别为136.37、163.01和195.83亿元，归属于母公司股东净利润为8.86、10.09和11.12亿元，EPS分别为0.93、1.05和1.16元，对应PE为30.95、27.17、24.67倍，维持“推荐”评级

风险提示：经济复苏不及预期，酒店行业竞争加剧，国企改革不及预期。