结论或者投资建议：

8 月 PPI 上涨 6.3%，超预期回升，其重要原因之一就是环保限产对工业品价格的支撑。今年以来，环保督察始终保持高压态势。8 月 18 日，环保部等联合发布《京津冀及周边地区2017-2018 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》 ，对京津冀及周边地区“2+26”城，提出了严格的环保整改要求。

针对重点行业，主要的整改要求包括： （1）加快处置“散乱污”企业。（2）燃煤锅炉治理。2017 年 10 月底前，进一步扩大燃煤小锅炉淘汰范围，并全面完成燃煤小锅炉“清零”任务。（3）提前完成化解产能过剩任务。 11 月 15 日前河北省压减炼钢产能 1562 万吨、炼铁 1624 万吨、焦炭 720 万吨、平板玻璃 260 万重量箱；山东省压减炼钢产能 183 万吨；河南省压减焦炭产能 55 万吨。 （4）VOCs 治理。严格执行石化行业排放标准，10 月底前未完成治理改造企业，依法停产整治，纳入冬季错峰生产方案。 （5）排污许可证核发。10 月底前完成电力、钢铁、水泥企业排污许可证发放，12 月底前完成有色、农药等行业排污许可证核发。 （6）错峰生产和运输。钢铁焦化铸造行业、建材行业实施部分或全部错峰生产，有色化工行业优化生产调控，大宗物料实施错峰运输。

环保限产对具体行业的影响。据申万各行业的测算： （1）钢铁行业。文件提出石家庄、唐山、邯郸等重点地区，采暖季钢铁产能限产 50%。若对“2+26”城采取一刀切方式限产，届时区域内高炉产能利用率将从目前的 81%降至 50%。 “2+26”城 2016 表内钢材产量为 38033万吨，占全国的 33.4%。 假设 2017 年“2+26”城全年产量同比增速持平于全国 1-6 月的 1.10%，则为 38451 万吨。可以粗略计算得到 2017 年“2+26”城采暖季限产将影响钢材产量 4096 万吨，日均产量 34.14 万吨，约占 2016 年采暖季日均产量的 24.65%，占 2017 年 4-6 月日均产量的 23.79%。然而实际影响的产量大概率将低于“一刀切”限产影响的产量。 （2）有色行业。“2+26”地区的电解铝厂在采暖季限产 30%以上（以停产电解槽数量计算），氧化铝企业限产 30% （以生产线计）。目前“2+26”城市涉及电解铝产能 1196 万吨，氧化铝产能 3150万吨。电解铝按照限产 30%、实际影响时间为四个月计算，实际减产 106.6 万吨。氧化铝按照限产 30%计算，四个月合计减产 198.3 万吨；按照氧化铝、电解铝 1.95：1 换算，影响电解铝产能 101.7 万吨。因此，氧化铝限产对电解铝供给不会产生显着影响。按照目前电解铝总运行产能 3821 万吨来看，“2+26”方案季节性限产对电解铝总产能影响大约在 3%左右。但是，考虑到电解铝复产成本较高，加上环保政策严格，预计采暖季被迫停产的很多产能将就此淘汰，相对于 2018 年消费量 3800 万吨，2018 年电解铝供给将大概率出现缺口。 （3）化工行业。 “2+26”城化工占比高，涉及子领域广。部分细分领域的产能在全国的占比达到 50%以上。还有一些细分行业的占比也高达 30%以上 。 冬季限产有望影响部分子领域短期供给，如环氧丙烷、PVC、纯碱、有机硅、DMF、橡胶助剂等。

供给侧改革将走向何方？目前，环保限产已经成为供给侧改革的一种重要方式。供给侧改革抑制了企业扩大生产和扩张产能的空间，从而使得中上游企业的盈利可以延续更久。但与此同时，中下游企业的利润空间则受到挤压，也抑制了制造业投资的改善空间。长期来看，供给侧改革大概率将在上述两种后果间谋求一种平衡。