海大集团(002311)

事件：

2017 年 9 月 15 日，公司发布公告称拟斥资 2.99 亿元收购山东大信集团股份有限公司 60%股权。 大信集团承诺 17 年度实现净利润不低于 5,000 万元、 17 年及 18 年累计实现净利润不低于 10,500万元、 17 年至 19 年累计实现净利润不低于 16,500 万元、 17 年至20 年累计实现净利润不低于 23,000 万元。

主要观点：

1． 拓展销售区域，加速北方布局

华南地区是公司传统优势区域，业务收入占比达到 65%以上，华东华北地区合计收入占比不足 25%。而大信集团总部位于山东青岛，在青岛、烟台、潍坊、临沂、江苏拥有 7 家工厂，业务辐射周边多个省份，其产品在北方地区具有良好的口碑。 我们认为， 大信的加入将有助公司利用其在北方的现有渠道和产品竞争力，顺利拓展饲料产品在北方的布局。另一方面，在公司稳扎稳打、步步为营的行事风格影响下，公司的生猪养殖布局与猪料产能具有高度的地域协同性，大信的加入也为公司未来南猪北养打下了良好的基础。

2、完善产品结构，提升前端料占比

大信集团主要产品为自主研发的猪料产品，目前已经形成了以高档猪用全价料、浓缩料为核心产品的完善产品体系。 据大信集团 2016年年报披露，猪浓缩料、中大猪全价料、保育料、教槽料收入占比分别为 49.06%、 24.10%、 11.01%、 6.63%和 4.67%，大信集团的浓缩料产品也以乳猪、仔猪浓缩料为主，前端料占比较高。而海大集团本身具备强大的采购能力，在生产全价料方面具备成本优势。 两相结合有助于公司实现猪料全产品线的齐头并进，也有助于公司充分利用大信自主研发的技术优势，进一步提升前端猪料占比，从而提升整体盈利水平。

3、 乘下游整合之机，猪料板块加速推进

公司猪料板块相对于水产料和禽料来说， 起步最晚， 目前市占率水平还相对较低， 主要销售区域集中在华南地区，在公司各业务条线中具备最大的成长性。正值下游生猪养殖行业面临环保压力下的结构调整，规模化程度逐步提升，倒逼上游饲料企业调整客户结构。随着规模化程度的提高，企业运营效率、成本控制和综合服务将成为决定企业盈利能力的重要因素。公司采购能力业内领先，受利于规模化程度的提升，猪料板块将成为未来几年公司销量增长的主要品类。不考虑大信集团的影响，我们预计公司今年猪料销量在 150 万吨以上，同比增速超过 20%。

结论：

我们看好公司作为饲料白马龙头强大的产品力和高效的管理采购能力，预计收购完成后公司与大信集团在区域和产品上能够实现良好的协同效应，带来的猪料板块的加速成长。我们预计公司 17-19年净利润分别为 12.05亿， 15.70 亿和 20.43 亿元， EPS 分别为 0.76、 0.99、 1.29，维持“强烈推荐”评级。

风险提示： 收购进度不达预期，业务整合不达预期，畜禽产品价格波动风险