主要观点

8月社融存量同比仍处于13.1%的高位，而存款余额和M2增速却创下历史新低。 二者背离原因在于： 8月传统上是票据融资的旺季，票据融资的高增长对社融起到了关键的支撑作用； 而前期受信贷额度限制而延迟发放的房地产按揭贷款，也令社融维持了偏离于实体经济的高增长； 8月地方债发行环比减少，亦在一定程度上推高了本月的社融读数。 但从企业中长期贷款创年内新低、企业存款大幅拖累存款增长的情况来看， 8月金融对实体的信用创造出现了明显收缩。 这一点， 与8月增长数据明显下滑的状况是相符的。

我们认为， 金融和财政监管的双双加强，势必加剧融资活动从表外转向表内的梗阻， 后半年社融规模或将显着收缩。 短期内M2下滑尚不构成货币政策松动的条件，但信用环境收缩对实体经济的冲击不容忽视，经济回落的速度才是货币政策最大的关注点。