围海股份(002586)

拟收购千年设计，打造基建全产业链能力

公司于 9 月 19 日公告收购千年设计修订草案并复牌。公司拟通过发行股份和现金方式收购千年设计 88.23%股权，对价 14.29 亿元，其中发行股份支付 8.81 亿元，其余 5.48 亿元现金通过定增募集。千年设计承诺 17-19 年扣非归母净利润 0.96/1.26/1.6 亿元，对应 2017 年 PE16.87 倍。千年设计业务涵盖大市政、城市规划和园林景观等多个领域，其中大市政工程咨询设计为核心业务，公司目前已拥有水利、港航和市政等多项施工总承包一级资质，在收购千年设计后有望实现向市政及流域治理等非海堤工程及工程总承包的快速拓展，打造基建各类型工程全产业链能力。

千年设计在手订单充足，财务指标业内领先

千年设计上市新三板以来，业绩增速处于行业领先水平且不断加快，且其收入与利润增长同步性好于行业平均。根据公司公告，截止 6 月末，千年设计在手订单 11.81 亿元，其中在 18 年及以后确认收入的订单 6.96 亿元，是 16 年收入 2.4 倍，充足订单对未来成长性具有较高保障。千年设计毛利率上市以来保持在 40%以上，净利率保持在 20%以上，高于 A 股可比公司，预计未来将对公司整体业绩增速及盈利能力改善产生较大积极影响。

依托传统主业/PPP 转型提速， BT 进入回款高峰，第二主业未来放量可期根据最新《海堤建设规划》，我们预计未来 10 年全国单纯海堤工程投资 200亿元左右，十三五期间与海堤工程紧密相关的围垦工程市场空间超 4000亿元。公司过往在全国海堤工程市场市占率 10%左右，未来大概率受益围垦广阔市场空间，并且依托 PPP 模式在相关市政工程领域取得较大突破，H1 公司市政业务收入增速超 300%，转型已初见成效。公司 2013 年以来承接的 BT 项目将在 17-19 年迎来回款和投资收益确认高峰，我们预计每年将为公司贡献 0.2 亿元左右额外业绩。橙乐新娱投资的电影有望年内上映，在主业收入与回款快速增长支持下，公司娱乐第二主业放量可期。

增长新旧动能转换顺利，持续高增长可期，维持“买入”评级

公司收购千年设计将有效对冲海堤工程增速放缓对公司业绩的影响。未来第二主业的放量增长也将成为公司的全新增长极。基于公司目前项目进展，我们调低公司 17-19 年 EPS 至 0.17/0.30/0.41 元，假设千年设计 18 年完全并表 17-19 年摊薄 EPS0.16/0.37/0.49 元。基于公司并购后的良好发展前景，我们认可给予公司 18 年 PE37-43 倍，对应目标价 11.10-12.95 元。若 18 年千年设计全年并表，则目标价对应 18 年 PE30-35 倍， PEG 在可比公司中处于较低水平，维持“买入”评级。

风险提示： 公司工程及第二主业拓展不及预期； BT 项目回款不及预期。