中国巨石(600176)

三季报超市场预期

公司2017 年前三季度实现收入64.4 亿元，同比增长16.67%，其中三季度实现收入23.62 亿元，同比增长30.99%；前三季度实现净利润15.5 亿元，同比增长35.88%，其中三季度实现净利润5.45 亿元，同比增长43.51%，三季报业绩超出预期。

毛利率稳中有升，规模效应凸显

公司前三季度毛利率达到45.29%，同比提升1.37pct，主要是因为前期冷修技改及新生产线陆续投产。今年底九江四期12 万吨新产能投产，加上埃及三期4 万吨，合计16 万吨新产能在今年下半年投放，将对冲年底九江一、二、三期17 万吨的停产冷修技改。随着明年新的智能生产线开工投产，公司毛利率有望保持稳中有升。费用率方面，销售费用率与去年同期基本持平，受益于收入规模的扩大，管理费用率、财务费用率分别下降0.99、1.03pct。净利润率同比提升3.24pct，达到24.23%。

国际化进入新阶段，海外产能进一步释放

公司国际化程度高，海外收入占比自2002 年以来一直稳定在50%左右。近年公司产能也向海外市场腹地渗透：（1）2012 年，公司开始建设埃及生产基地，目前埃及已发展为公司第四大生产基地，填补了北非地区玻纤生产的空白，同时面向欧洲、中东、印度市场，有效规避欧盟对中国玻纤的反倾销政策。目前埃及三期4 万吨高性能玻纤池窑拉丝生产线也在9 月份点火，全部埃及20 万吨产能建成；（2）美国南卡罗来纳州8 万吨生产线今年年初开始建设，18 年年底投产；（3）今年8 月，公司公告称将筹划印度10 万吨生产线择机启动建设，建设期二年。

控股股东吸收合并中材，产业链整合存想象空间

公司控股股东中国建材在九月发布了对中材股份的合并吸收换股方案，中材旗下拥有全球第三、国内第二的泰山玻纤，泰山玻纤与中国巨石可能存在业务协同甚至进一步横向整合的想象空间。另外，2016 年9 月公司收购控股股东旗下风电叶片公司26.52%股份，并在今年年初增持了5.52%股份，展露出公司向下游产业链整合的战略意图，而中材股份旗下也不乏风电叶片资产，双方纵向整合也存在合作基础。

维持增持评级

公司产销两旺，下游需求旺盛，随着技改进一步推进，热塑、风电、E8、电子布等高端产品比例提升，预计17-19 年净利为18.8/23.3/25.6 亿元，EPS 为0.77/0.96/1.05 元，3 年复合增速19%，认可给予16-17 倍17 年PE，对应目标价12.3~13.1 元，维持增持评级。

风险提示：冷修复产超预期，全球经济下滑等。