10月当月工业企业利润涨势有所收敛

10月规模以上工业企业利润同比增长25.1%，前值27.7%，涨幅有所收敛，1-10月累计同比增长23.3%，前值22.8%，累计增速仍然上行。1-10月工业企业主营业务收入同比增长12.4%，前值12.5%，主营业务成本同比增长12%，前值12.2%，均延续缓慢下行走势。企业经营效益稳步提高，工业企业每百元主营业务收入中的成本85.46元，同比减少0.26元，利润率6.24%，同比提高0.55个百分点，较前值提高0.07个百分点。

所有制性质结构：国有企业继续改善、私营企业下滑

结构方面，1-10月国有企业累计同比增速48.7%，前值47.6%，私营企业累计增长14.2%，前值14.5%。供给侧改革对国有企业盈利状况改善最为明显，国有企业享受了行业集中度、议价权的提升以及成本优势，私营企业年初也实现了明显的利润修复，但利润增速涨幅明显弱于国有企业，今年内利润增速一直处于14-15%较为稳健的波动区间。随着利润的改善，国有企业资产负债率逐月下滑，10月已经降至60.9%，相比去年底下行0.5个百分点，去杠杆效果较为明显。10月私营企业资产负债率51.4%，相比去年底上行0.7个百分点，私营企业融资状况有所改善。

行业结构：钢铁煤炭化工石油行业占比较大，食品制造业本月改善明显

行业方面，1-10月采矿业利润增速继续缓慢下行，而制造业利润增速继续修复，1-10月累计同比增长20.1%，相比前值提高0.5个百分点，公共事业行业利润跌幅继续收窄，1-10月累计增长-16.3%，相比前值上行2个百分点。煤炭、钢铁、化工、石油行业新增利润仍占较大比例，1-10月份，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、化学原料和化学制品制造业、石油和天然气开采业4个行业合计新增利润6034亿元，对全部规模以上工业企业利润增长的贡献率为51.2%。值得注意的是，10月当月食品制造业利润增速大幅回暖至-5.4%左右，利润占全行业比重也提升明显。

库存增速回升，库存周期存在行业分化，本月反弹不是反转

1-10月规模以上工业企业产成品存货同比增速9%，前值7.8%，一般的库存周期路径被打破。我国存在明显的3-4年的库存周期，补库存和去库存时长基本较为固定。我们认为库存数据本月的超预期走势实际存在明显行业分化，观察行业产成品存货数据，多数行业尤其是重化工行业存货增速仍在下行，但计算机、机械设备、医药、家具制造业行业的产成品存货增速是处于向上区间的，这些中下游设备、消费类行业的库存回补与其较小的供需缺口相对应，说明下游需求有改善的迹象，但持续性还需后续进一步确认。我们认为从整个工业行业来看，未来回归去库存状态的概率更大。

工业运行稳健，去产能将继续坚定推进

历史数据显示，工业企业利润增速的下行拐点与PPI走势基本同步，因此预计下阶段将随着PPI增速的回落缓慢下行，但是与PPI相同，工业企业利润增速的下行速度也将是缓慢的，工业经济将稳健趋缓。因此，去产能仍具备坚定推进的经济基础，且两者具有互动反馈机制，去产能也有利于继续推升产品价格和企业利润，以及提高居民收入水平和居民消费，消费直接对应下游需求，这将是PPI与CPI的传导路径中的重要一环。我们维持四季度GDP增速6.7%呈现缓慢下行的判断，年内宏观经济环境稳定，利率倒U型右侧拐点未到。

风险提示：环保限产力度再度加强。