华侨城A(000069)

主题园区和地产开发双领域的领军企业

作为中国主题园区和地产开发双领域的领军企业，公司依托华侨城集团全新战略，持续丰富旅游和地产业务的盈利增长点。在消费升级的大趋势下，旅游综合业务优势进一步巩固。同时公司依赖独特的片区开发模式获取了大量低价土地，随着快周转战略的推进，优质项目的盈利预期有望加速释放。我们测算公司RNAV15.19元，当前股价折价40.93%。预测公司2017-2019年EPS分别为1.08、1.27、1.37元/股。给予公司2018地产业务10�C10.5倍PE，旅游综合业务10.5-11倍PE，对应目标价12.85元-13.48元，首次覆盖并给予“买入”评级。

连锁运营全国复制，消费场景持续丰富

华侨城集团连续5年雄踞全球主题公园集团的四强，公司拥有并管理集团大部分旅游项目资产。其中欢乐谷品牌为中国主题公园行业唯一的全国驰名商标，已经实现北京、上海、深圳、天津、成都、武汉、重庆等7个城市的连锁运营。公司通过文化、旅游、互联网、科技搭建多维消费场景，未来衍生服务增值空间广阔。

片区开发模式推动多元业务协同发展

公司独特的成片开发模式通过主题旅游公园提升房地产开发水准，用房地产的快速回收方式支持主题旅游业发展。在业态布局、产品功能、盈利与资金回收等方面形成紧密联系和相互补充，产生明显的协同效应和集群优势。综合考虑公司项目储备以及在建项目，我们初步估算公司地产开发项目的权益待结转资源规模总计达到1200万平米左右。

综合开发模式优势明显，快周转模式值得期待

独特的片区开发模式和综合业态互补分别从成本端和收益端拓展公司盈利空间，但是公司杠杆水平同龙头房企对比处于高位区间，同时总体周转表现不及预期。公司当前总体ROE水平处于行业领先地位，综合考虑公司丰厚的项目储备以及面对市场集中度提升时的规模扩张需求，未来公司集中加快周转速度或成为业绩端最主要的弹性来源。

投资建议

我们测算公司RNAV15.19元，当前股价较RNAV折价40.93%。预测公司2017-2019年EPS分别为1.08、1.27、1.37元/股。其中2018年旅游综合业务EPS为0.29元，地产开发业务EPS为0.97元。参考TOP50房企2018年平均10.81倍PE（Wind一致预期），我们给予公司2018地产业务10�C10.5倍PE，旅游综合业务10.5-11倍PE，对应目标价12.85元-13.48元，首次覆盖并给予“买入”评级。

风险提示：公司综合旅游项目多位于核心城市，未来面临迪士尼、环球影城等全球主题公园品牌的竞争；当前开发业务布局依然集中于核心一二线城市，销售表现预计持续受到调控政策的影响。