长春高新(000661)

事件： 公司发布 2017 年年报， 2017 年公司实现营业收入 41.02 亿元，同比增加 41.58%；实现归属于上市公司股东净利润 6.62 亿元，同比增长了 36.53%；实现归属于上市公司股东扣非净利润 6.43 亿元，同比增长 37.92%，实现 EPS 3.89 元/股，业绩符合预期。

金赛增长符合预期，房地产略低于预期： 分业务来看，公司制药业务整体符合预期，实现收入 34.54 亿元，同比增长 48.9%；其中生长激素为主体的金赛药业实现销售收入 20.84 亿元，同比增长 51.10%，净利润 6.86 亿元，同比增长 38.24%，金赛增长符合预期；疫苗为主要业务的百克药业实现销售收入 7.35 亿元，同比增长 112.54%，净利润实现 1.25 亿元，同比增长 68.13%，其中 2017 年公司对荷兰 Mucosis B.V.公司（ 2014 年投资，持股 25%）破产清算计提资产减值损失 3160.33万元；中成药为主的华康药业实现销售收入 6.52 亿元，同比增长12.00%；房地产业务实现收入 6.16 亿元，同比增长 9.65%，实现净利润 9162.98 万元，同比增长 11.87%，低于市场预期；服务业（物业管理）实现收入 3253.64 万元，同比增长 16.00%。

综合毛利率提升明显，高毛利率制药业务占比提升： 从毛利率端看，2017 年公司综合毛利率 81.94%，较去年同期增长 2.52pct；其中制药业务毛利率 89.22%，较去年提升 1.88pct，制药业务收入占比 84.19%，较去年同期提升 4.16pct；房地产业务毛利率 43.33%，较去年下降 4.17pct；收入占比 15.02%，较去年同期降低 4.38pct；高毛利率制药业务占比提升导致整体毛利率提升明显。

费用端提升较多，拖累净利润增速： 从费用端来看， 2017 年公司销售费用 15.65 亿元，销售费用率 38.16%，较去年同期提升 5.45pct，主要是由于金赛扩充销售队伍下沉市场导致的费用增长；管理费用率14.15%，较去年同期降低 1.51pct；财物费用率-0.23%； 2017 年期间三项费用率合计 52.09%，较去年同期增长 4.36pct。公司 2017 年投入研发费用 3.49 亿元，占整个营业收入的 8.50%。

投资建议： 维持买入-A 投资评级， 6 个月目标价 208.00 元。我们预计公司 2018 年-2020年的收入增速分别为 31.16%、26.06%、23.56%，净利润分别为 8.85、11.98、15.90 亿元，增速分别为 33.68%、35.36%、32.64%， EPS 分别为 5.20、 7.04、 9.34 元，对应 PE 分别为 31、 23、17 倍， 成长性突出； 看好生长激素的景气程度，公司成长逻辑不变，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 208.00 元，相当于 2018年 40.00 倍的动态市盈率。

风险提示： 生长激素销售不及预期； 长效生长激素推广不及预期