内蒙一机(600967)

内蒙一机原名北方创业，于 2016 年 12 月完成收购一机集团军品业务资产及北方机械 100%股权，从而成功注入坦克/载具及火炮等军品业务，成为集团唯一的陆军装甲总装上市公司。 2017 年 4 月注销原上市公司军品子公司，理清管理条线。 2017 年 5 月更名为内蒙一机，设立子公司包头北方创业（新北创），将原上市公司的铁路车辆业务独立出来。公司 2016 年实现营收（ 100.60 亿， +0.23%），归母净利润（ 4.97 亿， +35.86%）。

军品占比较高，民品保持盈利：依据 2017 年内蒙一机经营计划，其军品营收占比 87.44%，民品占比 12.56%，其中军品业务主要包含装甲车辆及火炮的国内列装采购及军贸出口。民品主要业务为弹簧、铁路机车两部分。

军品业务增速弹性在于轮式、综合营收能力逐步提高：①履带式坦克：我国坦克存量大，但多数为老旧型号。我们预计存量将大幅缩减，鉴于新轻坦刚刚量产而已有 99 式、 96 式系列坦克已经列装数年，因此多种型号坦克将错峰配置；②8×8 轮式坦克及步兵载具：军改后存在结构性缺口，我们预计随着“确保到 2020 年基本实现机械化”目标的落实和推进， 2018-2020 年有望维持较高增速；③军贸业务订单持续增长为业绩提升提供弹性：根据兰德公司《 2016 军力平衡报告》的数据统计，我国目前主要武器出口国家仍为东南亚第三世界国家，但是已经积极拓展了非洲国家的军贸市场。根据国会研究服务部的数据，陆军装甲装备中步兵载具的出口辆呈现明显上升趋势。

民品业务保持不亏损但业绩贡献有限：①机车业务触底回升： 2014年机车业务订单量达到顶峰后迅速下降， 2017 年公司公告的铁路机车订单总额 16.26 亿元，其中 9.05 亿元为本年新签订单， 7.21 亿元左右的订单为神华 2014 订单结转至本年执行。我们预计该项业务将保持相对平稳发展；②弹簧业务： 路通弹簧业务占比较小，预计将保持盈亏平衡，暂不考虑其影响。

整体上， 我们预计未来 2-3 年内可保持 20%左右的增长。我们预计2017-2019 年净利润分别为 5.5、 6.5、 7.7 亿元， EPS 为 0.32、 0.38、0.46 元，对应当前股价的 PE 分别为 39.2、 33.0、 27.8 倍。综合考虑到：①陆军装备十三五期间的换装需求可能较高；②兵器工业集团资产证券化率亟待提升；③军贸市场提供积极弹性等因素， 首次评级给予“买入-A”评级。

风险提示： 陆军装备结构优化调整进度不及预期。 零部件供应厂商因生产能力不足无法跟上换装进度要求。