木林森(002745)

事件： 公司发布 2017 年年报，全年实现营业收入 816,872.56 万元，同比增长 47.97%； 归母净利润 66,854.82 万元，同比增长 41.20%。同时公司发布 2018 年一季度业绩预告，归母净利润 1.5 亿~1.8 亿，同比增长 13.15% -35.78%。

扩产带来业绩增长， 也带来成本与费用增加。 公司 2016 年定增募投项目逐步落地，产能释放带来公司营收与利润增长。全年毛利率与净利率同比均有所下滑，是由于江西新余与吉安扩产仍在投入期，相关成本与费用支出处于较高水平， 对业绩有所拖累，特别是江西新余扩产为线路板等新产品， 初期费用较大，使得全年录得亏损 7523万元。 预计今年全年扩产费用支出将好于去年，公司利润率也将回升。

持续投入研发，拓展新产品与新业务线。 公司在保证原有产品的技术与成本优势外，持续投入研发，拓展新产品与新业务线。本年度内，公司成功研发包括 SMD1919 户外小间距全彩产品、 TOP 型 1010 户内小间距全彩产品、灯丝系列产品等具有技术创新的新产品，同时筹建智能制造生产中心，从硬件和软件提升公司实力。此外，公司积极横向拓展产品线，从 LED 封装向 IC 封装延伸，打开新的业务空间。

受益于 LED 封装行业集中度提升与产业转移。 据高工 LED 统计2017 年中国 LED 封装产值达 870 亿元，同比增 18%，仍处于高速成长期。而领先企业增速更快，龙头木林森增速接近 50%，显示行业继续向头部集中。 据 IHS 的数据，木林森封装器件营收排名已经位居全球第四， 增幅也远非其他国际巨头可比，未来成为全球龙头计日可待。龙头公司积极扩产并优先承接海外订单， 市占率将持续提升。

与 LEDVANCE 协同效应值得期待。 产业链上下游来看， LEDVANCE目前每年全球约 150 亿元的销售收入，灯珠采购需求较大，对木林森业绩存在较强的拉动效应。 销售区域来看，木林森可以帮助 LEDVANCE产品更好地进入中国市场； LEDVANCE 可以帮助木林森更好地开拓国际市场，其覆盖全球的销售网络可以帮助木林森提升国际知名度、建立品牌。 此外双方还可以在人员合作、技术专利、业务体系方面进行整合。根据公司的预测，整合稳定期后双方协同效应将为木林森每年新增毛利约 2.9 亿元，极大提升公司的盈利水平。

盈利预测与投资评级。 假设 LEDVANCE 2018 年 7 月 1 日并表， 预计公司 2018~2020 年营业收入分别为 190.64/306.10/358.12 亿元， 净利 润 为 10.32/16.07/21.95 亿 元 ， 增 发 摊 薄 后 EPS 分 别 为1.57/2.45/3.35 元， 维持“买入”评级。

风险提示。 LED 下游需求疲弱； LEDVANCE 重组大幅低于预期。