新华保险(601336)

公司公布18年中报，实现营业收入830亿，同比+8.8%；归母净利润58亿，同比增长79%。新业务价值64.5亿，同比-9%；内含价值1656亿，较年初+8%。

业绩大幅增长，受益准备金释放、剩余边际的稳定释放。上半年归母净利润58亿，同比增长79%，同期的平安、国寿、太保增速依次为34%、34%、27%。新华增长高于同业的原因在于：（1）准备金如期释放1.5亿。上半年会计估计变更释放准备金1.5亿，考虑到去年同期增提20亿，预计扣税后合计拉动业绩增长近50个百分点；（2）上半年剩余边际余额1842亿，同比增长8%。

公司坚定转型，价值超预期增长。

（1）NBV64.5亿，同比-9%，同期平安、国寿、太保分别为0.2%、-24%、-17.5%，公司增速仅次于平安，超出市场预期，主要在于NBVMargin大幅提升至50.5%，弥补新单增速下滑。公司成为首家利润率站上50%的中资保险公司，主要在于公司坚定转型，坚持长期保障类业务。

（2）上半年EV1656亿，同比+8%，略超预期。从分析EV增长的因子来看，积极因素：内含价值预期回报和新业务价值分别贡献4.5%、4.2%，稳定增厚公司EV余额；同时营运偏差实现1.4%的正向贡献，超出市场预期，此前市场预期Q2费用投入将削弱营运偏差的贡献。消极因素：投资偏差-22亿，拖累EV1.4个百分点，主要在于公司可供出售金融资产浮亏75亿，拖累公司综合投资收益。保守假设下，预计全年增速仍可维持15%。

回归保险本源业务，坚持长期保障战略。（1）健康险首年保费78亿，占新单比重高达55.5%，冠绝行业，同比提升19个百分点。其中公司采取以附促主销售战略，加强健康险主险吸引力，预计上半年高价值率的健康险主险累计增速实现正增长。（2）个险渠道首年保费100亿，同比-27%，主要是储蓄型产品销售承压。银保渠道深化转型，十年期及以上期交保费翻倍增长。（3）代理人规模33.4万，同比持平，环比-4%，同时产能下降26%至5187元，与新单降幅一致，但佣金收入仅下降2%，长期保障型产品佣金率较高，且续期佣金增长缓解产能下滑对收入的冲击。

投资收益率企稳。上半年新华净投资收益率5%，小幅提升0.1个百分点，同期平安、国寿、太保净投资收益率分别为4.2%、4.64%、4.5%，在同业

投资建议：维持公司强烈推荐评级。此前市场对于新华各项预期皆非常悲观，而中报实现超预期增长：（1）业绩增长79%，总投资收益平稳叠加准备金共同推动业绩大幅增长，预期全年可持续；（2）NBV增速缩窄至-9%，仅次于平安，超出市场此前悲观预期；（3）价值率大幅提升至50.5%，成为首家超过50%价值率的中资寿险公司。公司转型逐渐步入收获期，同时新单增速有望在Q4实现大幅度改善，同时健康险大力销售推动价值端超正增长迈进，有望推动公司估值修复。

目前公司对应2018年PEV仅0.83X，处于历史底部，中报超预期增长有望修复公司极度悲观的估值，享受高反弹空间。维持公司18年EV增长15%预期，短期目标价58.5元，对应1XPEV，空间25%。

风险提示：多倍保销售不达预期，利率下行股权类资产股息及分红下降的背景下，公司逆势增长30%，并且把握高利率债券配置窗口，债权型利息收入增长7%。新华总投资收益率4.8%，同比略降0.1个百分点，同期平安、国寿、太保总投资收益率分别为4.5%、3.7%、4.5%。