上海环境(601200)

扣除一次性影响后业绩符合预期，运营数据稳定增长：2018H1，上海环境实现营业收入12.14亿元，同比增长1.49%；营业成本7.03亿元，同比减少3.4%主要为竹园污水处理厂特许经营权年限延长导致摊销减少。公司整体毛利率为42.1%，同比增加2.9%。由于项目拓展加快，管理费用同比增长9.7%。其他收益同比减少约2800万元主要受增值税退税减少影响，投资收益同比减少约2000万主要由于去年确认了金融资产投资收益。2018H1实现归母净利润2.79亿元，同比减少6.68%。扣除一次性影响后业绩符合预期。2018H1入厂垃圾量为312.35万吨，同比增长10.62%，垃圾焚烧上网电量为91,364万吨，同比增长9.19%。入厂垃圾量和上网电量增长主要因为公司新投产了洛阳项目（1500吨/日），同时也受成都项目（1200吨/日）关停的负面影响。2018H1共处理污水31,802万吨，基本与去年持平。

项目拓展加速，夯实固废+污水重点业务，同时大力发展危废医废：2018年以来公司拓展加速，2018年相继中标1）垃圾焚烧发电：宁波奉化项目（1200吨/日），上海天马二期项目（1500吨/日），漳州二期项目（750吨/日），金华市项目（3000吨/日）；2）污水处理：成都温江三期项目（6万吨/日）。此外公司也新增3）危废医废：四川南充嘉源项目（6.6万吨/年），签署宜宾资源循环利用园项目（总投资不低于40亿元），并且中标松江湿垃圾资源化项目（530吨/日）、松江建筑垃圾资源化项目（1800吨/日）等。公司的在建/在手产能充沛：垃圾焚烧发电共11850吨/日（76%的现有产能），危废处理6.6万吨/年,保障未来业绩增长。同时，母公司城投控股体外资产总营收体量达30亿元/年。城投控股承诺，三年内在条件允许的情况下把固废、污水等体外资产注入上海环境。

财务预测与投资建议

我们根据公司在手项目调整了产能投产计划表并且下调了土壤修复业务营收。我们预测公司2018-2020年EPS为0.82/1.01/1.25元（前值为0.97/1.23/1.43元），根据可比公司2018年24倍PE（20%的溢价）。给予目标价19.68元（以前为28.0元），维持买入。

风险提示

项目进度低于预期；资产整合低于预期；新项目拓展不达预期