天齐锂业(002466)

事件：公司2018H实现营业收入32.89亿元，同比+36.24%，实现归母净利润13.09亿元，同比+41.71%；实现基本每股收益1.15元，同比+38.55%，符合预期，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

点评：

1、上半年需求端“塌方”，重压下公司业绩维持稳定。上半年补贴新政落地前后，中游端企业在积极去库，同时叠加国内盐湖企业等工业级碳酸锂制造商以价换量，导致上半年供过于求，价格调整明显。上半年电池级碳酸锂下跌34.96%，工业级碳酸锂下跌46.32%。但在Q2均价较Q1环比下跌10%背景下，公司Q2业绩基本与Q1持平：Q2实现营业收入16.19亿，环比Q1下降3.05PCTS，Q2归母净利润6.49亿，环比Q1微降1.67PCTS。产品综合毛利率维持在72.54%，较上年同期增加3.9个百分点，显示出公司高端、高质产品在逆市下的抗风险能力。

2、内生扩张背景下继续外延世界级盐湖资源，短期费用显著上涨但整体可控。公司上半年三项费用增幅较大，管理费用1.35亿元，同比+35.56%，财务费用1.32亿元，同比+1723.08%，费用增加的主要原因为收购SQM股权产生的借款利息及H股上市相关费用。公司SQM股权投资及LHPP项目建设也对现金流产生较大影响，上半年投资活动产生的现金净额-42.48亿元，同比-1558.04%，主因为抵御未来风险，公司大幅布局产业链上下游，投资建设期内费用短期脉冲导致。预计到SQM收购完成，H股成功上市实现融资，公司前期投资产生的贷款利息、中介费用等影响将被抵消，费用增长对净利润影响在可控范围内。

3、四季度需求端有望转暖，支撑业绩下半年向好。在产能集中逐步释放、补贴落地引发需求真空等因素叠加的背景下，2018上半年公司主要产品锂化合物及衍生品实现营收21.38亿，同比+44.40%。下半年，公司在量上通过射洪基地及张家港基地技术改造扩大产能，增加锂化工产品产量，此外公司控股子公司重庆天齐也将在本年度持续贡献金属锂产销量。在价上，目前电池级/工业级碳酸锂在11万/8万/吨左右区间，部分高成本、无自有资源厂家开始主动减产，预计伴随锂电下游迎来“金九银十”的传统旺季回归，下半年市场供需结构将重新调整，公司业绩将在价稳量升下得到支撑。

4、盈利预测及估值。考虑到盐湖提锂技术获得突破以及大量锂企扩产项目陆续投产，预计未来三年锂盐价格整体呈现下降趋势。在锂盐价格中性预期假设下（18-20年分别为11/9.5/8万元），锂化合物及衍生品部分产销量分别达到4万/6.5万/10万吨，我们预测公司18/19/20年总营收将达66.20/92.91/109.56亿元，实现归母净利润27.14/38.76/44.16亿，EPS2.38/3.39/3.87元/股，对应最新收盘价下动态PE值16.1X/11.3X/9.9X，首次覆盖，给予公司“强烈推荐-A”评级。

风险提示

1、项目建设进度不及预期。近年来公司通过外延收购和自建等方式，主营业务实现快速扩张，目前多个建设项目正在实施过程中。若产能扩建项目进度不及预期，无法顺利投产，将对公司未来两到三年产量造成较大影响。

2、产品价格波动风险。公司主营产品为锂精矿及锂化工产品，受经济周期波动、市场供求以及投机炒作的影响，锂产品价格存在剧烈波动或下滑风险，相关产品价格持续下行将会对公司盈利能力产生不利影响。

3、下游需求不及预期风险。锂电新能源产业作为战略性新兴产业受到国家政策的支持，但该产业的发展速度和市场竞争格局等均存在不确定性。若宏观经济增速放缓、相关支持政策贯彻落实不到位、或下游消费电子行业、新能源汽车、储能领域发展速度低于预期，将对公司业绩产生较大影响。

4、境外经营风险。泰利森为公司的主要子公司之一，其主要资产和业务集中在澳大利亚，公司将受到我国与澳大利亚双边贸易关系、关税政策变化等因素影响，汇率波动也会对公司盈利水平造成影响。