利尔化学(002258)

事件：9月11日，市场受到环保限产放松传言影响，化工股大幅杀跌，其中农药龙头受影响较大。

我们的观点：对于利尔化学而言，环保放松与否对公司的业绩和质地影响不大，限制草铵膦供给的主要是草铵膦工艺难度本身，而非环保限产。公司未来的成长属性明显，有望在市场情绪宣泄过程中形成更高的投资价值。

1、限制草铵膦供给的主要因素是工艺而非环保限产。

草铵膦作为目前农药单品中合成工艺难度最高的品类之一，限制其供给量的主要是工艺难度而非环保限产。国内主流的格式法草铵膦工艺步骤都需要严格的无水无氧密闭环境，且容易爆炸。两大技术难点，格式反应和腈胺化反应，都对厂家的工程优化能力要求极高。格式反应很大程度上影响了收率，使得小厂家原料利用率和开工率低下；腈胺化反应直接决定了含氰废水的排放量，大量含氰废水的处理直接抬高了小厂家的生产成本。在这两关键步骤上的竞争优势才是利尔在草铵膦上一骑绝尘的主要原因。

而从环保限产的角度来考虑，北方冬季限产政策实际上对草铵膦供给的边际影响较小。受限产影响的主要是河北威远和河北瑞凯两个厂家冬季的产量。根据我们对两家公司生产情况的了解，限产对产量影响的边际量小于1000吨，影响不大。

2、2020年保守估算公司净利润超10.5亿元。

保守估计2020年公司草铵膦销量1.6万吨（产能接近2万吨），不含税均价12.5万元（现价15.2万元）；丙炔氟草胺销售均价50万元（现价60万+）；氟环唑销售均价50万元（现价67万元/吨）。我们预期2020年公司草铵膦吨完全成本7.8万元，丙炔氟草胺吨完全成本35万元，氟环唑吨完全成本22万元。在充分考虑产品降价以及销量打折的情况下，2020年公司净利润依然超10.5亿元。成长属性明显。

3、广安项目将有更多项目增量。

根据公司广安项目环评，公司3.6万吨农药项目除了目前在建的1000吨丙炔氟草胺、7000吨草铵膦和1000吨氟环唑以外，还有3000草铵膦、5000吨敌草快、6000吨氯代吡啶、1000吨氟环唑、1000吨炔草酯、1000吨解毒喹以及10000吨氯代吡啶中间体。这部分新产能预期在2019年下半年和2020年陆续投建，将继续加码公司2020年以及之后的增量。

投资建议：我们预计18-20年归母净利分别为6.00亿元、8.98亿元和10.47亿元，EPS分别为1.14元、1.71元和2.00元，PE分别为14.37X、9.59X和8.23X，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：新项目进度不达预期、草铵膦大幅度降价、公司安全环保不达标。