龙马环卫(603686)

三季度业绩继续承压，略低于预期。公司公告三季报，前三季度实现营收 24.84 亿元，同比增长 9.51%；归母净利润 1.99 亿元，同比增长3.94%；扣非后归母净利润 1.92 亿元，同比增长 3.01%。单就三季度而言，实现营收 8.76 亿元，同比增长 8.96%；归母净利润 6356. 6 万元，同比略降 0.96%；扣非后归母净利润 6238 万元，同比略降 0.07%。公司三季度业绩承压，略低于预期，业绩下滑幅度环比二季度有所收窄。

装备端收入增速和现金流承压，原材料成本和项目管理磨合导致盈利下滑。随着环卫服务市场迅速向环卫企业开放，环卫装备市场中，环卫企业采购装备占比有所提升，而环卫企业目前小企业居多，资金实力有限，偏好低端环卫装备，加之部分地方财政收紧，环卫装备采购需求尤其是中高端环卫装备释放放缓，同时环卫装备回款有所延后。根据中国汽车研究中心数据，从上半年看，我国环卫车辆总产量 4.2万辆，同比减少 9.29%，中高端车型总产量为 1.37 万台，同比下降24.45%。地方政府、环卫企业环卫装备拨款进度延后，三季度末，公司应收账款和应收票据 18.72 亿元，同比增长 58%。前三季度，公司经营性现金流净额-6.2 亿元，同比下滑 102%。上半年，公司整体毛利率24. 83%，同比下滑 2.27 个百分点。 整体净利润率 8. 60%，同比下滑 0.36个百分点。公司销售、管理+研发、财务费用率分别为 7.87%、 6.33%、-0.64%，分别同比-1.77、+0.88、-0.46 个百分点。拖累公司毛利率水平的因素有：钢材等原材料价格处于高位，公司环卫服务新项目投运较多，管理时间较短，仍需磨合提升盈利能力。

在手环卫服务订单充足，期待业绩释放。我国目前处于环卫市场化加速期，环境司南数据显示，前三季度全国开标市场化环卫订单年化金额 355 亿元， 已经超过 2017 年全年水平。 18 年以来，公司环卫事业部优化营销团队、抢占市场， 据公告，公司 2018 年以来新增环卫服务项目年化合同金额约 5.98 亿元， 超 2017 年全年水平，目前公司在手环卫订单年化合同金额 14.8 亿元，环卫在手订单充足，业绩释放值得期待。

投资建议：公司环卫订单拿单向好，后续环卫服务业绩释放仍值得期待，预计 2018-2020 年 EPS 分别为 0.93 元、1.12 元、1.41 元，对应 PE 分别为 12.7x 、10.6x 、8.4 x ，给予“增持-A”评级，6 个月目标价 13.06 元。

风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上涨，环卫市场化进度放缓。