爱尔眼科(300015)

事件：10 月 26 日晚间，爱尔眼科发布 2018 年前三季度财报，公司 2018 年 1- 9 月实现营业收入 61.24 亿元，同比增长 39.75%；归母净利润 8.95 亿元，同比增长 41.43%，扣非归母净利润 9.20 亿元，同比增 40.14%。其中， 18Q3 单季度实现营业收入为 23.44亿元，较上年同期增 30.80%；归母净利润为 3.86 亿元，较上年同期增 42.53%，单季度营收和利润均双双创出历史新高。

评论：

第三季度营收和利润双创历史新高，上市十载成长依旧强劲

公司前三季度营业收入为 61.24 亿元（+39.75%）， 归母净利润为 8.95 亿元（+41.43%），其中 Q1-Q3 单季度营收分别为 17.47 亿元、20.33 亿元和 23.44 亿元，归母净利润分别为 2.17 亿元、2.92 亿元和 3.86 亿元，前三季度营收和利润规模逐季走高，第三季度单季度营收和利润双双创出历史新高，季度利润环比显著增长 32.2%。公司自 2009 年首批创业板公司上市以来，历时近十载，营收和归母净利润都保持约 30%的年复合增速增长，且无一季度同比下滑，当前业绩成长依旧强劲。公司已经成长为年门诊量超 500 万人次，手术量超 50 万人次的大型专业眼科连锁医院，强劲的内生增长和持续外延并购，双轮驱动公司业务规模持续扩大， 我们预计今年年门诊量有望超过 600万人次。

模式决定高度，行业龙头地位已无可撼动

我们认为发展模式决定公司成长高度。自建+ 外延连锁门店策略解决成长速度问题，一是医院属重资产运营，完全依靠内生难以快速成长；二是新建门店盈亏平衡需要时间，对公司业绩带来扰动。在品牌认知良好，已有门店营运的地市（包括省会）采取自建方式提升门店覆盖深度，在新进市场更多参与产业基金联合设立眼科医院，运营成熟后再并购的外延模式，提升门店覆盖广度。目前国内上市公司体系内外医院约超 200 余家，其中上市公司约 80 家，预期后期陆续注入上市公司。 “合伙人”等多层次激励计划和完善的人才培训体系解决成长稳定性问题， “合伙人”计划 4 年覆盖了 129 家医院，医生团队和医院发展共命运； “博才班”、“光子计划”、“ICO（国际眼科理事会）培训基地”等一系列培养计划，为网络扩张下的人才需求提供了充足的储备。去年底公司拥有全职医生达 3000 余名，占全国眼科医生数量约 10%，产学研巩固医生资源护城河。不论从连锁门店数量、营收规模还是医生资源拥有量上，爱尔眼科行业龙头地位已无可撼动。

盈利预测与评级

我们预测 2018-2020 年，公司营业收入为 82.1/108.9/144.8 亿元，归母净利润分别为 10.1/13.5/18.8 亿元，对应 EPS 为 0.42/0.57/0.79 元，当前收盘价对应市盈率分别为65/49/35 倍。

公司在眼科专科连锁医院绝对龙头地位，以及未来三年仍大概率维持净利润年复合35%左右的增速，公司 5 年 PE-Band 波动区间下沿为 50 倍，我们维持“买入”评级。

风险提示

医疗安全事故风险；新医院盈利不及预期；监管风险。