洋河股份(002304)

事件：公司披露2018 年三季报。1-9 月公司实现营业收入209.66 亿元，同比增长24.22%；实现归属上市公司股东净利润70.39 亿元，同比增长26.10%，扣非净利润65.39 亿元，同比增长23.25%；每股收益4.67 元。其中Q3 营收64.23 亿元，同比增长20.11%，Q3 归母净利润20.34 亿元，同比增长21.53%。在行业整体增速放缓的大背景下，三季度营收、业绩能维持20%以上良性增长，已属不易。

梦之蓝保持高增，“大一品牌”雏形已现。公司今年战略聚焦梦之蓝，品牌拉力和渠道推力向上趋势不变，省外多个市场 “大一品牌”雏形已现。“大一品牌”即在同价格带产品中具备领先的领先优势。在此轮次高端行业格局重塑的进程之中，梦之蓝在品牌力和渠道力方面已具备优势，在行业趋势性放缓的大背景下，三季度梦之蓝依旧保持50%以上的增长，并逐渐与竞争者拉开差距。今年梦之蓝市占率或超越剑南春，雄踞榜首，未来赢家通吃依旧可期。

受提价因素影响，中低端产品增速略有放缓。今年7 月，公司对海之蓝和天之蓝产品进行了提价。从终端草根调研的情况看，中秋备货部分商家对提价产品持观望态度，进货意愿有所影响。此外，近两年省内海天挺价明显，为竞争品牌发展腾挪空间。目前，省内挺价工作基本结束，渠道理顺，明年增长有望。

结构提升毛利率上行趋势不变，营业税金率短期影响因素较大。受结构优化和提价因素影响，公司Q3 毛利率76.5%，同比提升9.2pct。但营业税金率上浮因素冲抵了毛利率的正面影响，Q3 营业税金率为19.5%，环比提升8.1pct。目前公司消费税执行的税率为12%，其他营业税金稳定在3%左右，三季度营业税金超出4%-5%，一方面由于补交了部分税金（上半年消费税率为11.6%，略低于12%），另一方面由于公司采用的是净收入计算法，计数基数或有不同。营业税金率短期影响因素较大，长期来看，仍应回归15%左右的合理水平。

行业新常态，公司稳增长调结构，为长期发展蓄力。受经济发展的影响，从草根调研的情况看，公司下半年控制发货节奏，节后库存在1.5-2 个月的理性范围，与此同时，Q3 预收款环比增加了7.1 亿。10月1 日后工作重心为“清库存，为明年蓄力”。在行业新常态的背景下，管理层清库存，稳增长，调结构，战略布局清晰，时间换空间谋求长期发展，用信心与耐心谋求新一轮的腾飞。

投资建议：略微调整2018 年-2020 年的收入增速分别至24%、16%、12%，净利润增速分别为24%、18%、15%，看好梦之蓝市场份额的提升和全国化的发展，给予目标价130 元，相当于2019 年20 倍的动态市盈率。

风险提示：宏观进一步恶化，省外拓张不及预期，行业竞争加剧。