潍柴动力(000338)

1、 整体业绩受行业拖累， Q3 发动机业务压力较大

重卡行业前三季度销量为 89.42 万辆，同比增长 2%。 公司前三季度收入同比增长 5.9%，优于行业水平。 公司前三季度归母净利润同比增长 30.4%， 主因期间费用率 10.7%同比下降 1.14 个百分点。 销售费用、管理费用、财务费用同比分别下降了 0.32、 0.37、 0.45 个百分点，贡献业绩弹性。

重卡行业 Q3 销量为 22.5 万辆， 同比下降 20.7%。 公司 Q3 收入同比下降 8.5%，优于行业水平。 公司 Q3 归母净利润同比下降 17.6%， 细分来看主要是行业下滑拖累 Q3 的母公司发动机业务业绩，母公司收入 78.9 亿（-29.6%），净利润 7.6亿（-56.6%） ， Q3 发动机业务压力较大。

公司 Q3 中重型发动机销量约 11.5 万台，下滑 20%左右。其中由于 LNG 重卡行业前三季度下滑 56%，潍柴作为 LNG 重卡发动机龙头， Q3 销售 LNG 重卡约 1万台， 跌幅在 1.5 万台以上，中重卡传统燃油发动机与行业下降幅度基本一致。

前三季度公司毛利率 21.6%，同比持平； 其中 Q3 毛利率为 21.3%，环比提升 0.68个百分点。未来毛利率仍有望随着大排量发动机销量占比提升而改善。

2、 非发动机业务有效平滑周期，业绩低谷时期公司仍加大研发

17 年前三季度，公司业绩（46.0 亿）的 89.3%来自于母公司的发动机业务（41.1亿） ， 18 年前三季度尤其是 Q3 业绩结构变化较大。 18 年前三季度，母公司贡献业绩 75.7%， Q3 母公司贡献业绩仅占归母净利的 47.1%， 重卡的周期属性被平滑。非发动机业务提升约 6.5 亿业绩贡献， 主要来自于凯傲的摊销降低、凯傲三季度业绩同比提升 22%、 陕重汽及法士特的盈利能力增强等。 考虑到德马泰克的订单将逐渐释放、凯傲管理层积极性提升、林德布局加速等利好因素，重卡周期平滑将进一步兑现。

另一方面，我们观察到潍柴在三季度业绩低点仍然加大研发投入， Q3 母公司研发投入同比增加 1.5 亿，全公司研发投入同比增加 2.8 亿。 公司近一年半内累计投入研发近百亿，全系列发动机完成国Ⅵ排放标准研发，其中 WP4.6N 发动机更是以 000001 编号取得重型柴油机国六 b 官方认证， 公司技术优势进一步扩大。

3、 对行业销量有信心，公司盈利结构有望进一步转好

重卡行业中长期逻辑仍成立，宏观政策与上下游产业因素双驱动。 国务院打响“蓝天保卫战”，部分地区国三柴油车强制淘汰规定、补贴标准陆续出台，政策驱动加速重卡产品更新换代，三年内将有近 300 万国三重卡的更新需求。 工程车目前仍然景气， 社会物流总需求上升趋势稳定+治超标准全面兑现+物流运价回暖，物流车存在长期增长逻辑。预计今年达 105 万辆，明年行业销量在 90 万辆以上。

公司国六排放方面具有抢跑优势，国家强制实施国六背景下市占率将有所提高。 三季度人事调动后， 潍柴与重汽开展合作可能性较大，潍柴 WP 系列发动机有望逐步替换重汽D 系列发动机， 进而稳步提升发动机业务市占率。 此外公司的黄金产业链搭建完毕，子业务经营情况向好，有望进一步贡献业绩，优化盈利结构。

4、 盈利预测与评级

随着重卡销量平稳， 销量的中长期逻辑确认，叠加公司非发动机业务开始发力。 预计18-20 年净利润 81.2/91.7/105.8 亿， PE 为 7.4/6.6/5.7 倍， 维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示： 行业销量不及预期， 业务拓展不及预期，短期存在重卡销量波动引起的业绩下滑可能性。