亚夏汽车(002607)

事件：中公教育借壳亚夏汽车获证监会审核有条件通过，于11月5日复牌，成为A股教育板块新龙头。上市公司将亚夏汽车现有主要资产、负债、业务剥离，转而持有中公教育100%股权。交易方案包括三部分：1）重大资产置换：上市公司亚夏汽车拟置出资产作价13.5亿，置入资产中公教育100%股权拟作价185亿；2）发行股份购买资产：差额部分由亚夏汽车以发行股份方式向中公教育全体股东购买；3）股份转让：上市公司原控股股东亚夏实业将向中公合伙、李永新分别转让8000万股和7270万股上市公司股票。交易完成后，亚夏汽车的控股股东和实际控制人将变更为李永新和鲁忠芳，原控股股东亚夏实业持股比例降为0%，不再持有上市公司股份，李永新和鲁忠芳持有上市公司股份的比例分别为18.16%、40.56%。

收购估值合理，与业绩成长性匹配。2017年，中公教育归母净利润5.25亿元，扣非归母净利润4.95亿元。中公教育承诺2018-2020年扣非归母净利润分别不低于9.3、13.0、16.5亿元，185亿元交易对价对应2018-2020年P/E为20x、14x、11x。考虑到中公教育是公务员招录培训的龙头，收购估值较为合理。

受益于政策支持和需求变化，职业教育市场空间广阔。2017年，职业教育市场规模为987亿元，2013-2017年CAGR为16%，预计2022年将达到1930亿元。2017年职业教育市场CR5为9.8%，中公教育占比4.1%位居第一。此外，2017年人才招录考试培训市场规模为364亿元，2013-2017年CAGR为13%，预计2022年将达到730亿元。受益于国家政策的支持和就业市场的竞争加剧，职业培训市场和人才招录培训行业空间广阔，中公教育作为行业龙头将直接受益。

产品线丰富，拥有多元化培训体系。产品内容上，从早期较为单一的公职类招录培训拓展到包括人才招录培训和资格认证培训等的多元化培训体系；产品形式上，从传统的线下面授逐步发展到线上面授和线上培训相结合的双师模式；产品层次上，向细分领域延伸，包括普通和协议课程，基础、专项和冲刺课程等，目前有2500种以上课程选择。

渠道优势明显，庞大教学网络体现行业领先地位。中公教育拥有强大的服务和学习网络，截止2018年4月30日，拥有覆盖31个省319个地级市的619个直营分支机构，教学网络遍布全国，员工总人数到达22620人。2015年-2017年，通过面授班和线上培训累积培养学员分别为55.80万、86.07万和146.61万人次。规模优势能够有效降低运营成本，扩大公司的市场知名度和市场占有率，提高公司的抗风险能力，尤其在新产品和服务的开发和推广上有着显著的成本优势和渠道优势。

研发能力突出，人才优势明显。研发方面，中公教育专注课程体系基础研发，推出包括专业专项教学法、双师教学模式等教学方法和教学体系。公司的课程设计、授课内容、教学方法及讲义等教辅材料均为自主研发，由专业基础扎实、经验丰富的专职研发团队负责保证课程体系不断更新。同时，不断提高培训软件研发投入，更新迭代系统、APP开发，通过多媒体设备实时互动，全方位提升教学体验。人才方面，高素质、稳定的人才队伍保障公司保持行业领先地位。截至2018年4月30日，公司拥有全职授课教师7264名，专职研发人员1344名。授课教师均为全职教师，有利于增强公司业务的稳定性，为中公教育的可持续经营提供坚实的基础。

投资建议：中公教育作为国内领先的非职业教育服务提供商，拥有强大的服务和学习网络，产品+渠道+研发+人才四大核心竞争力构筑强大护城河。本次交易完成后，借助资本市场平台，将有助中公教育的业务发展，提升其在行业中的综合竞争力、品牌影响力和行业地位。预计公司2018-2020年净利润分别为9.4、13.33和16.97亿元，对应增发股本后EPS为0.17、0.24和0.31元/股，给予“买入”评级。

风险提示：交易未能通过证监会审核风险；职业培训行业政策变化风险；行业竞争加剧风险。