中国人保(601319)

PICC 是和新中国同龄的大型综合保险集团。 1949 年 10 月 20 日获国务院批准成立，是新中国第一家全国性保险公司，成为中国保险业的奠基者和开拓者。 财政部作为公司发起人和实际控制人，占发行后股权 67.6%， 公司股权集中度较高。 集团总资产 10406 亿， 突破万亿大关， 净资产 1454 亿，坐拥财险、寿险、健康、再保、人保香港，养老等子公司，其中财险一直雄踞行业龙头。 目前 A 股纯保险标的仅 4 家，皆以寿险为主，人保回归 A 股丰富市场保险标的结构，稀缺财险龙头标的有望受到市场的追捧。

人保深耕财产险七十载， PICC 品牌深入人心。第一， 全面的产品线、遍布全国的分支机构、强大的承保能力，市占率稳居行业第一， 2018 年中人保财 34%的市场份额超过第二、第三的平安财和太保财险的总和。 2016 年财险保费突破 3000 亿大关，成为亚洲首家年度保费超越 3000 亿的财险公司。第二， 在综合成本率、承保利润率、销售渠道结构等核心指标上皆优于同业。 2018 年中人保综合成本率 95.9%，同期平安、太保为 95.8%、 98.7%，承保利润率4.1%，接近平安财的 4.2%，显著优于同业。

人保财险保持 C 的核心竞争力在于：第一，渠道。 无敌线下+线上并举，共促业务遍布全国，直接控制渠道比重高于同业。 线下 PICC 无处不在，乡镇级网点覆盖率高达 98.94%， “线上+线下”一体销售使得人保财险直销渠道保费收入占比明显高于竞争对手平安财险；第二，产品。 人保在车险、农险、责任险、企业财产险等市场份额依次为 33%、 46%、 37.8%、 31.5%，均保持第一，同时高承保利润率的农险占公司保费比重为 9%，而太保近 4%；第三，服务。 截至 2017 年末，线下理赔服务网络由 3.4 万名专业理赔人员和 2.0 万辆理赔服务车组成，线上全面推进在线理赔模式，理赔效率不断提升，提升客户粘性。 展望未来，商车费改的持续深化下，大保险公司优势日益突出，强者愈强，市场份额有望再提升。

寿险转型正当时，潜力待挖掘。 管理层稳定，奠定转型基调，规模膨胀的同时积极调整保费结构。 2016 年人保寿险高管集体换血，寿险开启转型大幕，积极推进“稳增长、重价值、强基础”转型战略。 2018 年中，人身险保费规模 805 亿，市场份额为 4.92%，跻身行业第五。 2015-2017 年，首年期交保费收入 CAGR 高达 86%，首年期交占比由 8%上升至 26%。 人身险业务规模快速增长，但市场份额仍旧较低， 结构改善 ing，但相比较同业仍有大幅改善空间，随着公司逐步加大对渠道和缴费结构的改善，叠加我国寿险深度的持续深化，人保寿险发展潜力非常大。

老字号进军新业务，资管+再保+养老+Fintech 构筑集团外环。 公司作为综合保险集团，业务布局呈现多元化。 2003 年，公司设立中国首家保险资管公司―人保资产，开始资管业务； 2016 年，公司设立人保金服，进军金融科技领域， 内部协同与外延发展并进； 2017 年，公司先后设立人保再保险和人保养老，集团业务结构日益完善，与财险和寿险业务形成保险业务闭环。

投资建议： 中国人保作为和新中国同龄的综合保险集团，回归 A 股有望受到市场青睐，基于：（ 1） PICC 品牌深入人心，公司耕耘保险业务 70 余载，分支机构遍布中国大江南北；（ 2） A 股过去保险标的仅中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险，且均已寿险为主，人保作为亚洲及中国财险龙头，具备稀缺属性；（ 3）财险业务独占鳌头，凭借渠道、产品、服务等核心优势，牢牢占据中国及亚洲财险 C 位，未来随着行业强者恒强趋势，有望持续保持 C 位；（ 4）寿险开启转型大幕，伴随我国保险意识的逐步觉醒，蓝海市场潜力大；（ 5）财险+寿险+再保险+健康险+资管等业务形成全保险行业链条，静待交叉效应逐步显现。

盈利预测： 我们预测中国人保 2018 -2020 年总保费收入增速为 12%/9%/12%，主要原因在于新车销量不理想导致车险增速进一步放缓，保费增速由非车业务贡献。2018-2020 年归母净利润增速为-14%/3%/15%， EPS 依次为 0.32/0.39/0.45： 2018 年受自然灾害频发导致赔付率略微提升、手续费及佣金支出增加导致所得税率大幅提升，且预计放开抵扣标准的政策短期不会出台。 鉴于公司新股发行，我们暂不给予目标价和评级。

风险提示：

（ 1） 车险增速下滑， 由于经济下行导致新车销量持续下滑，可能导致车险的增速下降，而车险作为公司的重要保费来源，可能影响公司保费收入；

（ 2） 报行合一执行力度减弱，由于部分地区报行合一的执行力度有所下降，导致费用的竞争依旧很大，费用率居高不下，进而导致所得税率保持高位；

（ 3） 抵扣标准政策推出低于预期，市场预期今年内可出台放开抵扣标准的政策，但目前并未有任何进展，预计短期难以出台，导致财产险税率居高不下。