长白山(603099)

事件

12月10日，公司发布公告，全资子公司天池公司与控股股东集团公司及吉林长白山景区管理有限公司（下称“景区公司”）签署关联交易补充协议，就原先涉及景区委托管理合同，收取管理费的内容，统一变更为集团公司和景区公司按成本覆盖方式向天池公司支付管理费，保证天池公司不亏损。

简评

大股东倾力支持，有力保障公司利益

2017年天池公司与集团公司和景区公司就长白山景区运营签订委托合同，合同期限3年，合同期内预计累计交易金额约1.65亿元，合同自2017年9月1日开始实施，即相当于大股东将部分门票收入装入公司体内，预计带来业绩增量。长白山管委会及大股东推出的系列惠民政策在带动客流的同时，也使门票收入有所降低，按先期管理合同收费比例，天池公司出现亏损，本次补充协议的签订，体现大股东对公司及天池公司的补偿和支持。在政策改变下的主动让利，体现出大股东对上市公司发展的高度重视和切实增强上市公司影响力的决心。

门票收入仍为增量，管理输出仍将是公司重要业务拓展方向

公司自去年9月起，通过天池公司按比例分成部分景区门票收入，对于公司是重要的收入和业绩增量，预计景区管理业务成熟后，每年将为公司带来约1500-2000万元的利润增量，相较公司目前业绩情况，增量幅度可观。此次补充协议的签订，保障了公司正常运营，预计公司将在管理输出方面加快推进步伐，此前公司曾公告与和平滑雪场终止托管协议，但待未来滑雪场运营状况改善，预计公司仍有望通过管理输出方式托管临近滑雪场等资源，以轻资产方式实现业绩增厚。

公司内外部形势向好趋势仍将延续

年内各子公司的经营状况均出现明显的改善，Q3公司归母净利同比增7.4%，前三季度期间费用率下降明显，毛利率及现金流状况均有改善。酒店及温泉项目在建设培育期成熟度不断提升，主营业务旅游客运也将迎来新增长点；公司外部安全性及可进入性改善势头持续，交通变革预期及冰雪游相关政策将大幅提升公司形象和吸引力。作为东北亚禀赋最优质景区之一和连接相邻三国的重要纽带，可挖掘潜力巨大，且门票作为增量，也足以长期抵御下调预期的影响。

投资建议：我们认为大股东对公司及公司子公司的支持力度较大，后期公司或将持续推进管理输出，且目前各子公司经营状况持续改善，内外部形势向好逻辑持续。

预计2018-2020年EPS分别为0.30、0.44、0.53元，目前股价对应PE分别为30X、20X、17X，维持“买入”评级。

风险提示：温泉项目建设不及预期；酒店经营业绩不及预期；周边交通建设发展不及预期；东北亚局势变化或政策因素变化。