奥瑞金(002701)

事件

2018年12月13日，公司发布《关于收购Ball Asia Pacific Ltd.中国包装业务相关公司股权的公告》，当日公司与Ball Asia PacificLtd.签署了股权收购等协议，公司将自筹资金2.05亿美元收购Ball Asia Pacific Ltd.于中国包装业务相关公司股权：波尔亚太（佛山）金属容器有限公司100%股权、波尔亚太（北京）金属容器有限公司100%股权、波尔亚太（青岛）金属容器有限公司100%股权、波尔亚太（湖北）金属容器有限公司95.69%股权。

我们的分析和判断

收购BAP，奥瑞金布局完善、客户结构优化、业绩弹性增大

本次收购使用市场法进行评估定价，选定的可比上市公司比率乘数(EV/EBITDA)介于8.6至10.2之间。以标的公司2018年预期实现息税折摊前利润1874万元美元为基础，最终评估目标公司全部股权价值为1.9-2.2亿美元之间。

此次收购的标的中，波尔湖北、波尔北京可有效补充奥瑞金在华中、华北区域二片罐业务标准类产品的空白，波尔佛山可以与公司肇庆生产基地实现增强式整合，波尔青岛可扩大公司与啤酒客户的深度合作。

我们认为，本次收购一方面完善了公司业务的区域布局，另一方面通过承接标的公司的客户可有效优化公司的客户结构，波尔是青岛啤酒、百威啤酒等的大型供应商，我们预计奥瑞金收购波尔后，红牛客户收入占比将下降至45%左右。此外，在行业回暖背景下，收购波尔后奥瑞金二片罐产能将跃居行业第一，业绩弹性增大。

行业整合后供需形势好转，龙头议价能力与市场份额持续提升

2016-2017年，二片罐价格逐步探底，行业整合步调加快，小规模工厂已陆续出局，2018年二片罐价格已出现适度回调。此外，啤酒灌装化率的持续提升将显著驱动二片罐市场规模的增长，目前我国啤酒灌装化率仅15%，相比美国、日本60%的比例仍有大幅提升空间。我们预计随行业供需形势好转及行业规模的稳步增长，龙头企业的议价能力与市场份额将逐步提升。

原材料价格回落叠加新产能逐步释放，奥瑞金毛利率弹性可期

截至2018年11月15日，镀锡薄板价格为6680元/吨，相比年初7810元/吨的价格下跌14.5%；9月以来，铝锭价格持续走低，截至2018年11月30日，铝锭价格为13705元/吨，相比年初下降6.9%。

奥瑞金于湖北咸宁新型二片罐工厂正处于产能爬坡期，整体产能约在15亿罐左右，随着产能逐步释放，我们预计公司盈利将逐步改善。

投资建议：

我们预计公司2018-2019年归母净利润分别为8.02亿元和9.25亿元，同比增长13.92%、15.33%，对应PE分别为14.6x、12.6x，维持“增持”评级。

风险因素：

原材料价格大幅反弹，红牛业务不确定性风险。