中恒电气(002364)

5G 和数据中心双轮驱动，通信电源龙头成长可期： 公司精耕电力电子、电力信息化和能源互联网三大板块业务，其中电力电子板块是主要收入来源，营收占比超过 60%，产品涉及通信电源、数据中心高压直流电源（ HVDC）、电力操作电源和电动汽车充电桩等。公司坚持大客户资源战略， 下游客户以电信运营商、国家电网和数据中心厂商（ BAT 和 IDC 厂商等）等为主。受益于 5G 和数据中心建设，我们认为通信电源系统、 HVDC 有望成为公司未来业绩的核心增长点；同时，国家政策对充电桩的大力支持以及网约车运营商对电动汽车业务的深度布局，也有望推动充电桩需求的规模提升。此外，公司对能源互联网的战略布局，也有望助力公司成长为能源管理和服务的龙头厂商。

5G 基站电源扩容需求显著，老牌厂商大有可为： 我国 5G 有望在 2020年规模商用。 5G 时代，基站设备 AAU 单扇区输出功率有望从 4G 时期的 40~80W 增加至 200W 甚至更高，另外运算量上升也将推动 BBU 功率进一步提升， 5G 单站的供电功率预计将达到约 4000W 甚至更高。因而基站电源存在极大的扩容需求。目前，基站设备供电主要采用-48V直流拉远方案，5G 时代 BBU 集中部署有望推动 HVDC 直流拉远和 DPS分布式供电方案的出现。假设以上 3 种方案的建设比例为 1:1:1，按照国内约 450 万宏基站规模测算，我们预计 5G 基站电源市场空间有望达到约 315 亿元，相较 4G 时期大幅提升。 当前通信电源行业已经进入发展成熟期，前六大厂商市占率超过 90%。公司作为通信电源老牌厂商，自 4G 以来就战略定位高端产品，毛利率水平较高。 5G 时代有望继续保持技术优势，通过创新性解决方案占据一定市场份额。

数据中心迎来 HVDC 供电时代，龙头公司显著受益： 5G 时代， 超大型云计算 IDC 和小型的边缘计算 IDC 有望成为未来数据中心的主要发展方向。 5G 时代，更高速高容量的网络有望带来更多的数据，全新的网络架构（边缘计算 MEC）以及新增应用场景需求（低延时高可靠通信）有望带动边缘数据中心的建设。根据中国联通的统计，供电基础设施建设和运营成本分别占数据中心 CAPEX 和 OPEX 的 50%和 28%，未来高效的供电技术方案发展潜力巨大。目前，主流的数据中心电源系统有 UPS 和 HVDC 两种。相较于 UPS， HVDC 具有运行效率高、占地面积少、投资成本和运营成本低的特点，有望成为主流。并且，从2018 年下半年开始， HVDC 产业化和市场化的抑制因素逐步消除，市场需求进一步打开，行业进入加速成长期。 公司是 HVDC 的先行者和龙头厂商，目前市场率高达 60%以上，有望率先受益。

政策暖风叠加盈利新模式，民营充电桩龙头顺势而为： 电动汽车行业近几年高速发展，过去 5 年年均复合增长率超过 150%。 然而，由于平台不兼容和运营模式等问题的存在，我国充电桩建设进度不及预期，现有充电桩无法满足全部需求。 考虑到新能源汽车的战略高度，未来有望继续保持高增长，因此充电桩行业的长期驱动逻辑明晰。当前，在政策层面和商业模式层面均呈现边际改善，尤以网络平台效应强劲的滴滴的加入为代表，行业困局突破指日可待。初步测算， 预计 2021年前我国直流充电桩就有 120 亿元的市场空间。当前，充电桩行业处于高增长时期， 我们认为具备更高附加值产品生产实力的厂商有望获得更高市场份额。公司主攻价值量更高的大功率直流充电桩，同时通过整合上游产业链和搭配软件服务的方式，提高产品议价能力，毛利率达到 55%以上（根据公司公告），远高于行业一般水平。

投资建议： 我们预计公司 2018 年-2020 年的收入分别为 11.69 亿元（ +35%）、 17.22 亿元（ +47%）、 30.83 亿元（ +79%），净利润分别为1.04 亿元（ +63%）、 2.06 亿元（ +97%）、 3.63 亿元（ +76%），对应EPS 分别为 0.18 元、 0.37 元、 0.64 元，对应 PE 分别为 64 倍、 33倍、 18 倍。我们给予公司 2019 年动态 PE 35 倍的合理估值， 6 个月目标价为 12.95 元，首次覆盖，给予“ 增持-A ”投资评级。

风险提示： 5G 建设不及预期；数据中心建设不及预期；充电桩建设和运营不及预期