中金黄金(600489)

央企黄金龙头公司，黄金储量及产量均居国内前三。公司大股东为中国黄金集团有限公司，控股比例50.34%，实际控制人为国务院国资委。截至2017年底，公司保有黄金资源量495吨，仅次于紫金矿业、山东黄金，居国内第三位；2018年公司矿产金量约23.5吨，居国内第三；黄金业务毛利占比在70%以上。

中国黄金集团实力雄厚，上市公司有望获得持续的资源增厚。中国黄金集团在全国范围内约有48家矿山企业，其中42家以黄金生产为主。截至2017年底，上市公司保有黄金资源量495吨，集团保有黄金资源量1907吨（包含中金黄金和中金黄金国际的资源量）。根据集团作出的非竞争承诺，公司为集团境内黄金资源业务的唯一平台，未来集团境内大量的黄金资源有望持续注入上市公司，公司有望获得较为持续的资源增厚。

矿产金产量稳定，增产预期主要来自于集团资产注入。公司现有矿山生产情况稳定，矿产金量持续维持在23-24吨，未来增产主要来自于集团矿山的孵化和注入，潜力较大。

生产成本高于国内平均水平，矿产金业绩弹性大。一是公司自产金市值比为A股最高；二是公司自产金完全成本高于行业平均水平，2018年前三季度公司净利率为1.26%，低于行业平均水平。因此在金价上涨过程中，公司黄金业有较大的业绩弹性。据我们测算，金价每上涨10%，公司归母净利约增加3亿元。

拟置入大股东优质铜钼资产，显著增厚业绩。公司拟作价45亿元收购大股东旗下内蒙古矿业90%股权。目前该公司年产金属铜约8万吨。内蒙古矿业2018年1-7月净利润5.79亿元，而中金黄金2018年1-6月净利润为2.61亿元，据我们测算，此次收购的内蒙古矿业按2018年1-7月业绩计算，年化PE约5倍多，若收购完成，将显著增厚公司业绩。

拟对中原冶炼厂债转股，降低财务费用，提升盈利能力。中原冶炼厂是公司业绩排名第二的子公司，2018年1-7月，公司净利润1.38亿元，但负债总额146.9亿元，资产负债率高达87%，财务费用较高，本次债转股增资方已合计出资46亿，若全部用来转股，公司资产负债率有望降至59.8%，财务费用有望降低。

投资建议：“买入-A”投资评级，6个月目标价11.25元。在2018-2020年黄金均价为270、303、330元的假设下，预计公司2018-2020年EPS分别为0.07元、0.17元和0.25元。考虑到公司矿产金业绩弹性大，集团注入预期强，应享有一定估值溢价，给予6个月目标价11.25元，相当于公司2020年动态市盈率45x。

风险提示：1）公司黄金产量低于预期；2）美联储加息超预期，金价下行。