招商蛇口(001979)

事件

拟以20-40亿元回购部分社会公众股

16日晚招商蛇口发布回购股份预案，拟以集中竞价交易方式出资20-40亿元回购公司股份，其中50%用于股权激励或员工持股计划，其余50%用于转换发行的可转债。

预计回购价格不超过23.12元/股，按此测算回购股份数占公司总股本数在1.09%-2.19%之间。其中，回购资金的80%为公司债权融资方式解决，20%为自有资金。

简评

回购方案彰显公司诚意

据我们统计，自去年10月全国人大常委会针对股份回购政策进行修改以来，A股房地产行业共计11家上市房企发布股份回购预案，回购金额上限在2-40亿元，回购股份数占公司总股本数上限在0.5-7.55%。公司此次回购金额居于同行最高水平，回购比例处于居中水平，充分彰显公司诚意。

回购金额提振市场信心

按照公告收盘日流通盘435亿元计算，公司回购金额20-40亿占比在4.7%-9.5%；公司回购期限为6个月，假设按照前6个月总成交额470亿计算，回购金额占回购期间总成交额的比例约4.3%-8.5%。我们认为无论是回购行为本身，还是较大的回购金额，均有助于提振公司股价。

回购用途助力提升长期价值

一方面，回购股份的50%用于股权激励或员工持股计划，将有效

事件：拟以20-40亿元回购股份

16日晚招商蛇口发布回购股份预案，拟以集中竞价交易方式出资20-40亿元回购公司股份，其中50%用于股权激励或员工持股计划，其余50%用于转换发行的可转债，回购价格不超过23.12元/股，按此测算回购股份数占公司总股本数在1.09%-2.19%之间。其中，回购资金的80%为公司债权融资方式解决，20%为自有资金。对此我们解读如下：

回购方案彰显公司诚意，提振市场信心

据我们统计，自去年10月全国人大常委会针对股份回购政策进行修改以来，A股房地产行业共计11家上市房企发布股份回购预案，回购金额上限在2-40亿元，回购股份数占公司总股本数上限在0.5-7.55%。公司此次回购金额居于同行最高水平，回购比例亦处于中等偏上水平，同时，回购价格上限较目前股价溢价30.5%，充分彰显公司诚意。

按照公告收盘日流通盘435亿元计算，公司回购金额20-40亿占比在4.7%-9.5%；公司回购期限为6个月，假设按照前6个月总成交额470亿计算，回购金额占回购期间总成交额的比例约4.3%-8.5%。回购行为本身有利于提振市场，极具诚意的回购方案更体现公司对未来成长的信心。

回购用途助力提升长期价值

从回购用途来看，再度彰显公司管理市场化程度与其他国企的比较优势。一方面，回购股份的50%用于股权激励或员工持股计划，将有效绑定管理层、员工与公司的利益，提升公司价值；另一方面，其余50%用于转换可转债则有助于改善负债比率，保障公司财务安全性，助力公司进一步成长。

当禀赋搭载速度

销售高增长，扩储显积极

销售方面，公司2018年实现销售金额1705.8亿元，同比增长51.3%；销售面积827.4万平，同比增长45.2%，继续维持高增长。销售均价20618元/平，较上年继续提升833元/平。拿地方面，2018年公司拿地金额970.9亿元，同比增长11%，即排除前海项目等非市场化扩张的体量，公开市场拿地额即占销售金额57%，彰显积极的拿地意愿。

模式再复制，前海新进展

公司在2018年进一步发挥自身禀赋优势。2018年5月，公司发布公告称拟以85.53亿元现金收购招商局所持有的招商漳州48%股权，以及招商香港所持30%股权。此举将扩充公司土储总建面约760万方，其中住宅总建面约150万方，商业用地总建面约100-200万方，且未来还具延展性。其中，双鱼岛项目已获产证，总建面约220万方，其中住宅120万方，商业文娱100万方，预计今年住宅用地将步入招拍挂市场，而商业部分公司可以通过补地价形式直接锁定二级开发，成本优势显著。此外，招商漳州前期打造的漳州开发区有望注入公司丰富先进的管理经验，“前港-中区-后城”的蛇口模式再度复制值得期待。

2018年12月，公司前海土地整备迎新进展，公司持股82.5%控股子公司招商驰迪获总值432亿元的土地使用权置换形式补偿，总建面约213万平，其中商务公寓可以进入市场销售。与此同时，招商置换用地和前海出资部分土地将纳入合资合作范围，招商和前海管理局各持50%股权，并由公司合并财务报表。此举消除了市场的疑虑，有助于公司发挥禀赋优势，提升经营业绩，并持续享受未来前海发展的红利。

多渠道融资，成本维持低位

三季度公司负债水平有所提升，净负债率为74%，较年初水平提升了14个百分点，与中期基本持平。但在今年整体融资趋紧的环境下，公司基于成长诉求提升负债水平的同时，融资成本却依旧控制在低位。公司债方面，今年公司成功发行两期公司债，总规模约70亿，利率均在5%左右，较去年11月所发行的公司债，利率出现小幅下行；10月还成功发行20亿中票，期限分别为3+N年和5+N年，利率分别为4.8%和5.27%。公司上半年综合融资成本为4.87%，三季度新增融资成本较上半年略有下降，再度彰显大平台国企在融资端的优势。

在融资方式上，公司有诸多创新。我们认为今年房企整体融资形势相对严峻，租赁业务的融资是在政策支持下具备绿色通道的端口，公司在长租公寓的布局以及对多元融资的积极探索进一步扩大了公司在融资层面的优势。

在行业同质化越来越严重的当下，公司禀赋优势尤为突出。目前《粤港澳大湾区发展规划纲要》已顺利完成，预计有望在近期获得批准实施，公司作为在粤港澳区域最具资源优势的企业，有望优先受益于粤港澳大湾区战略的推进，在未来发展过程中将继续分享制度与资源的红利。前海项目整备已到冲刺阶段，此次大举回购亦可印证公司成长诉求，持续的激励机制都彰显了公司上下全方面的信心。我们认为公司从禀赋优势到发展模式，都具备长期看点，在管理市场化的程度上亦是首屈一指，我们预计公司18-19年EPS分别为1.93、2.50元，维持“买入”评级。绑定管理层、员工与公司的利益，提升公司价值；另一方面，其余50%用于转换可转债则有助于改善负债比率，保障公司财务安全性。