未来美联储缩表走势如何演绎？

美联储在1月FOMC声明中释放“鸽派”信号，并对调整缩表指引，表示如果有必要，美联储将使用所有的工具，包括改变资产负债表的规模和构成。美联储理事LaelBrainard在接受采访时表示，美国经济仍将“稳健增长”，但美国经济面临的下行风险正在堆积，尽管最新公布的零售销售数据令经济下行风险加剧，但不宜过度解读某一份数据，美联储暂缓加息是适宜的，并且应在2019年“晚些时候”结束缩减资产负债表计划。目前市场已形成美联储加息进程放缓的预期，未来缩减资产负债表计划的进程更受关注。

次贷危机后，为应对经济衰退，美联储实施一系列非常规货币政策以刺激经济复苏，通过大规模资产购买计划购入国债、机构债和抵押贷款支持债券，为市场注入大量流动性，同时资产负债表也大幅扩张。截至缩表前的2017年9月末，美联储资产已达4.5万亿美元。随着美国经济稳定复苏，美联储逐步退出量化宽松。2017年10月美联储开始减少资产负债表规模，计划2017年10月至12月每月缩减60亿美元国债和40亿MBS的购买；缩表上限每3个月调整一次，直至2018年10月国债和MBS缩减上限提升至300和200亿美元，然后延续至缩表结束。根据这一计划，到2019和2020年末美联储资产规模将分别缩减至约3.5万亿美元和2.9万亿美元。但目前美联储的缩表进度慢于缩表计划，截至2019年2月初，美联储持有的国债、MBS分别为2.206万亿美元、1.622万亿美元，较缩表前的2017年9月末分别减少2597亿美元、1464亿美元，远低于原计划的3000亿美元、2000亿美元，累计实际减持占计划的86.5％和73.2％。

美联储加息会导致资金成本抬升、贷款活动也会受到抑制，而缩表对流动性影响相对较大，因为缩表相当于直接从市场中抽离流动性。2018年10月以来，资本市场波动加剧，美联储加息缩表一度成为“众矢之的”。对此，美联储主席鲍威尔表示，暂无证据显示缩表对资本市场造成了冲击，如果轻易停止缩表，反而容易造成恐慌；除非经济出现大幅下滑，否则美联储不会轻易停止缩表。就目前来看，美联储持续加息、减税效应逐渐减弱等因素已逐渐开始拖累美国经济，2018年四季度以来，美国经济多项指标出现放缓迹象，如果美国经济前景出现实质性恶化，那么缩表计划或将放缓。另外，由于美联储的利率走廊是建立在商业银行都大量存款准备金在美联储账户上，如果美联储想暂缓加息，也需要放缓缩表的配合。

2018年在美元流动性紧缩情况下，新兴市场脆弱性凸显，曾出现货币大幅贬值的情况。展望未来，如果美联储发出关于缩表计划“放缓”的信号，美元流动性紧张现象将有所缓解，对全球市场特别是新兴市场而言将是利好。对于中国来说，随着美国紧缩货币政策的弱化，将缓解人民币贬值压力，中国货币政策进一步宽松的空间将有所打开。

美国消费支出放缓，通胀较为温和

近期公布的美国经济数据暗示美国经济动能放缓，较早前公布的美国房地产数据、ISM制造业PMI数据以及企业投资等数据均出现放缓迹象，而最新公布的12月零售销售数据超预期下滑，意味着占美国经济三分之二的消费动能走弱，进一步加剧美国经济下行风险。此外，CPI和PPI数据均显示美国通胀压力较为温和。这些数据也支持美联储后续对加息保持“耐心”，美联储维持按兵不动是适宜的。

具体数据方面，美国2018年12月零售销售环比下跌1.2%，创2009年9月以来最大月度跌幅；核心零售销售环比下跌1.7%，创2001年9月以来最大跌幅。零售销售数据大幅不及预期，表明2018年末受金融市场动荡以及美国政府停摆等负面因素的拖累，美国消费支出减弱、经济动能明显放缓。受油价下跌的拖累，美国1月CPI同比增长仅1.6%，增速创2017年6月以来新低。

美元指数上行，人民币汇率中间价调贬

美元指数上周上行0.29%收至96.91。近期欧元区经济数据表现疲软、英国脱欧尚未获得进展，导致市场担忧情绪有所升温，欧元兑美元下跌，美元指数回升。近期美元指数有所回升，人民币汇率中间价调贬，截至2月15日，美元兑人民币汇率中间价收至6.7623。

商品指数悉数下行

南华商品指数下行至1416.73。美国经济数据不及预期以及美联储近期表态偏鸽，支撑金价走高，但白银价格跌幅较大，南华贵金属指数下行至537.33。工地尚未完全返工需求较弱，金属价格多数下行，南华金属指数下行至2942.18。能化类商品价格多数回落，南华能化指数下行至1353.24。春节期间开机率走低，以及非洲猪瘟重挫生猪养殖，豆粕价格低迷，南华农产品指数下行至774.07。

风险提示：关注美联储货币政策超预期