露天煤业(002128)

公司风能发电版图继续扩张：本次右玉高家堡风电场拟安装50台单机容量为2MW的风力发电机组，项目计划概算总投资7.44亿元。在此之前公司已经布局1）阿巴嘎旗风电项目，规划容量450MW，一期工程225MW，已于2017年8月获得核准，一期拟投资17.2 亿元，建成预计每年可提供6.20 亿度清洁电能；2）交口县棋盘山新能源有限公司：容量99.5MW，分两期同时建设，总投资约8亿元，目前已经实现并网发电。3）乌兰察布风电基地一期600万千瓦示范项目，项目总投资为425亿元。4）扎哈淖尔煤业扎鲁特旗阿日昆都楞风电场项目，其中一期工程已投产10 MW（2015年9月启动），二期建设容量10MW，本期工程总投资7852.05万元。未来将形成总装机6669.5MW的风电总装机规模，已经超越公司火电2*600MW装机容量。

蒙东褐煤龙头，区位优势显著：据公告，公司以 4600 万吨/年煤炭产能成为蒙东区域褐煤龙头，销售半径主要辐射内蒙古、吉林以及辽宁等地。由于作为老工业基地的东北三省由于煤炭资源的自然衰减已经变成煤炭净调入省份，并且随着发电量的增长煤炭需求仍在增加。公司作为蒙东褐煤龙头，下游客户稳定且下游需求呈现向好趋势，因此预计 2019 年不含税售价有望继续上升。公司所有矿井均为露天开采，截至 2018 年上半年公司吨煤开采成本仅为 71 元/吨，为 A 股上市公司中最低，成本优势极为明显。

拟收购霍煤鸿骏 51%股权，形成“煤-电-铝”一体化产业链：霍煤鸿骏主营业务为电解铝生产及销售，拥有年产量 86 万吨电解铝生产线、装机容量 180 万千瓦火电机组、30 万千瓦风电机组。我们认为公司增加电解铝板块的边际影响有二点：一是增加一体化效应，由于电耗为电解铝成本的重要组成部分，霍煤鸿骏自备电厂具有距离煤炭产地近的优势，就近消纳煤炭从而形成较好的产业链带动效应；二是电解铝去产能有望助推铝价上涨，贡献业绩弹性的同时给估值有望带来估值提升。据天职国际出具的《备考审阅报告》，假设交易完成，以 2018年业绩测算，合并霍煤鸿骏后润可增厚 20.83%。

投资建议：我们预计公司 2018 年-2020 年业绩持续改善，归母净利分别为 20.27 亿元/22.52 亿元/23.65 亿元，对应 EPS 分别为1.24/1.38/1.45；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 12.40 元，折合 10x 市盈率。风险提示：重组计划不及预期，煤炭价格大幅下跌，铝价上涨不及预期。