森马服饰(002563)

事件：近日森马服饰披露2018年业绩快报：18年公司实现营业收入157.16亿元，同比增长30.68%，实现归母净利润16.93亿元，同比增长48.74%，ROE提升至16%。

核心观点

18年受益于成人装业务恢复增长，童装规模持续较快提升、电商业务的快速增长以及并购的法国Kidiliz集团在四季度的并表，公司收入与盈利实现了快速增长，其中Q4收入与净利润增长49.38%与234.31%。全年利润总额减营业利润约1.79亿，主要对应公司并购Kidiliz负商誉带来的营业外收入，扣除这部分及Kidiliz亏损（假设单季度亏损5000万）的影响，再考虑一次性的商誉、固定资产、投资性房地产减值，预计公司原主业可比净利润在18亿左右，同比增长50%以上，营业收入扣除Kidiliz并表影响（假设单季度10亿），同比增长22%左右，18年原有业务的增长依旧强劲。

资产减值损失充分计提，后续轻装上阵。18年公司计提资产减值损失4.75亿元，其中商誉减值准备0.37亿元（已计提完毕），固定资产与投资性房地产（主要为自用与出租店铺）减值准备0.58亿元与2.71亿元，长期股权投资与坏账减值准备0.02亿元与0.14亿元，存货跌价准备5.65亿元，转销-4.73亿元，存货跌价准备较17年有所增加，一方面收入增加带来存货规模的提升，另一方面与Kidiliz的并表有关。

森马成人装随着快反模式和购物中心渠道调整到位，未来单店收入与渠道有望保持稳健扩张。童装龙头地位更加巩固。巴拉巴拉市占率从4.9%提升至5.6%，未来借助先发优势、有望维持较快增长。童装业务牵手北美第一大童装零售商THECHILDREN’SPLACE（已陆续开店）、并购法国童装Kidiliz与国内童装COCOTREE，未来与更多品牌、品类合作也将是森马童装板块的重要看点。随着公司电商配套资源的不断成熟，中期看电商板块仍有较大发展空间。

公司第一期员工持股计划于18年7月完成购买，成本14.10元/股；第二期限制性股票激励计划也在18年完成授予；18年11月总经理徐波与电商总经理邵飞春受让大股东合计806万股。员工持股、股权激励以及核心管理层的增持，有效实现了核心员工与公司利益的绑定，后续公司激励与治理机制有望进一步改善。

财务预测与投资建议

根据18年业绩快报，考虑到Kidiliz的并表，我们上调公司未来3年收入与期间费用率预测，预计公司2018-2020年每股收益分别为0.63元、0.69元与0.81元（原预测为0.59元、0.71元与0.87元），参考可比公司平均估值，给予公司2019年19倍PE，对应目标价13.11元，维持公司“买入”评级。

风险提示：经济持续减速对服饰终端零售的影响，电商大平台流量分化的风险等。