海辰药业(300584)

公司业绩符合预期，两票制影响明显：2018 年公司实现营收 7.12 亿元，同比增长 56.45%，我们认为其中两票制影响较大，从销量上看，公司剂型占比最大的冻干粉针、头孢粉针和片剂销量同比增长分别为 28.47%、7.6%和 21.27%。公司实现归母净利润 8322 万元，同比增长 26.86%，基本符合预期。 扣非后净利润 8159 万元，同比增长 33.01%，仍然维持较高增速，主要是 2018 年委托投资收益和资产处置收益较 2017 年减少 400多万。公司毛利率因两票制下均价提升而明显增加，由 2017 年的 79.06%增加到 86.23%。相反，2018 年公司三费率 71.02%，较 2017 年增加 11.01个 pp，其中销售费用率 61.52%，较 2017 年增加 13.45 个 pp，同样受两票制影响。

核心品种快速放量， 研发投入加大： 2018 年核心品种持续高速放量，其中托拉塞米销售额 2.93 亿元，同比增长 108.8%，销量 2259 万支（折合成 10mg），同比增长 53.75%。 2018 年公司在样本医院市占率为 52.61%，仍有进一步提升空间；头孢替安销售额 1.11 亿元，同比增长 82.25%，销量 720 万支（折合成 0.5g），同比增长 4.07%； 头孢西酮销售额 2974 万元，同比增长 306.78%，销量 40.16 万支，同比增长 44.95%， 目前已增补进江苏、黑龙江、安徽、山东等地医保，有望借助新一轮医保调整快速放量；“超级抗生素” 替加环素销售额 2829 万元，同比增长 55.08%，销量 7.47 万支，同比增长 87.74%， 2017 年被纳入医保；兰索拉唑销售额7305 万元，同比增长 13.99%，销量 310 万支，同比增长 7.25%。

2018 年公司研发投入 4977 万元，同比增长 40.34%， 营收占比 6.99%。报告期内公司获得艾斯奥美拉唑（40mg）生产批件，该品种 2018 年样本医院规模 13.86 亿元，对应实际市场空间约 70 亿元，公司上市后有望获得可观收入；后续在研品种中，兰地洛尔、长春西汀有望 2019 年获批。氨氯地平的一致性评价补充申请以及替格瑞洛新 4 类上市申请在审评当中。利伐沙班提交注册申请。达比加群酯、阿哌沙班预计 2019 年上半年完成药学评价，开展 BE。其他如替诺福韦、利格列汀、托法替布、托伐普坦等在顺利推进当中。未来公司有望保持每年 2-3 个高端仿制药落地的节奏。

NMS 创新管线储备丰富，启动 A 轮融资： 目前 NMS 已有 9 个品种对外授权转让或合作，其中专利授权 Array 公司的 Encorafenib 于 2018 年 6 月获批上市。转让给 Ignyta/罗氏的 Enctrectinib 进入美欧日三地注册阶段，预计 2019 年 8 月获批，此前该产品获得 FDA 优先审批资格，预计全球市场在10 亿美元以上， NMS 保留 10%左右销售分成； 2018 年底 NMS 启动 A 轮融资，拟融资 8000 万美元用于 NMS-P088（FLT/CSf1R/KIT 突变体抑制剂）和 NMS-P293（选择性 PARP1 抑制剂）两个品种（共 4 个适应症）的临床 I/II 期研究及其他 3 个项目的临床前研究。 NMS 后续管线储备丰富，在中国市场已与药明生物达成多个抗体偶联药物合作开发意向。公司有望受益于 NMS 的创新储备，提升创新能力。

盈利预测与投资评级： 公司核心品种持续快速放量，有望受益于新一轮医保调整，高端仿制药预计接连落地， NMS 启动 A 轮融资， 研发管线丰富。根据公司年报，我们将公司 2019-2020 年 EPS 预测由 0.93 元、 1.18 元调整为 0.94 元、 1.19 元，同时预计 2021 年 EPS 为 1.48 元，当前股价对应2019 年 PE 为 31.6 倍，维持“推荐”评级。

风险提示： 1）带量采购范围扩大超预期：带量采购首次中标品种在陆续落地， 2019 年大概率将开展第二次试点，加入第二次带量采购的品种和试点范围大幅扩大，涉及公司多个品种，则将对公司产生不利影响； 2）研发进度不及预期：目前公司有多个研发项目处于注册程序，其中长春西汀、兰地洛尔等有望近期获批，但药品审评受政策等不确定性因素影响存在落地时间推迟的可能； 3）并购整合不及预期：当前 NMS 已启动首轮融资，支持在研项目，但后续仍有大量资金需求，若不能良好解决，将影响公司与 NMS 之间的整合与合作。