中文传媒(600373)

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公司于3月28日发布2018年度报告，公司全年实现营收115.13亿元，同比下降13.48%；全年实现归母净利16.19亿元，同比增长11.53%。子公司智明星通全年实现营收31.21亿元，同比下降21.56%；实现归母净利7.55亿，同比增长4.37%。

评论：

公司Q4实现营收25.24元，同比下滑41.51%，环比下滑15.34%。毛利率：42.54%，同比上升10.44pp，环比增长7.51pp。归母净利润4.12亿元，同比增长17.65%，环比增长16.24%。销售费用为1.48亿元，同比下滑28.46%，环比下滑24.29%，主要系COK买量投放减少；管理费用为3.41亿元，同口径下同比下滑46.56%，环比下滑30%；财务费用为0.16亿元，同比464.63%，环比增长134.38%。

Q4公司网络游戏营收为5.84亿元，同比下滑38%，环比下滑13%。推广费用为0.29亿，推广费率4.9%，同比下滑3.11pp，环比下滑7.51pp，主要系COK投放自2017年以来减少，2018年几乎暂停。王牌产品COKQ4季度流水为4.1亿，同比下滑37%，环比下滑9%。研发层面：公司储备产品有动视经典IP――《使命召唤COD》SLG版本，首测已结束。《全面战争TotalWar》当前处于引擎重做阶段，预期2019年年底有望测试。海外发行层面：《奇迹暖暖》表现优异，流水千万级别；《恋与制作人》已逐渐开启上线。

公司Q4出版收入8.7亿，同比增长4.2%，环比增长26.9%；毛利率17.38%，同比增长0.76pp，环比减少1.35pp。发行业务收入为14.5亿，同比增长3.5%，环比增长54%；毛利率38.77%，同比减少0.03pp，环比增长3.47pp。公司已连续三年在图书零售市场位列全国第七，连续四年跻身TOP10。2018年销量5万册以上的图书有323种，同比增加36种。其中，《大中华寻宝记》系列累计总销量超过1400万册；《不一样的卡梅拉》系列累计总销量超过1亿册，码洋突破10亿元。《摆渡人》《摆渡人2》累计销量分别超过500万册、100万册。

盈利预测、估值及投资评级。公司老产品《COK》春节后企稳，新品《COD》正在测试，2019年上线后有望为公司增加游戏收入；海外发行线《恋与制作人》等产品预计带来千万级流水。此外，出版业务稳定增长，我们预期公司19/20/21年归母净利润分别为17.86/20.30/24.38亿（因公司COD等产品上线延期，我们对估值进行调整，此前19年为19.38亿），对应EPS1.30/1.47/1.77，P/E为12/11/9倍。我们根据中文传媒可比公司估值中位数给予公司2019年14.29倍估值，目标价：18.58元，维持“推荐”评级。

风险提示：游戏上线延期风险、产品流水不达预期风险、版号等政策风险、纸张价格上涨风险等。