华泰证券(601688)

核心观点

华泰证券发布18年报，公司实现营业收入161亿元，同比-23.7%，归母扣非净利润50.1亿元，同比-17%，同期行业净利润下滑41%；同时，公司加权平均扣非ROE5.3%，同比下降1.57pct。整体来看，公司业绩在比较困难的市场环境中表现优异，并持续加强核心竞争力建设。

高Beta业务是公司业绩下滑的核心原因：1）经纪收入33.9亿元，同比-19.6%，其中18年公司股基交易市占率7.1%，同比下降0.68%，稳定保持行业第一；公司佣金率万2.37，同比提升万0.16。公司借鉴AssetMark大力推进投顾团队建设，18年基金与信托产品代销规模779亿元，同比+202%。2）自营：公司18年大自营业绩37亿元，同比下滑54%。主要原因在于，2017年调整江苏银行会计计量，一次性增加30亿元投资收益；以及2018年新金融工具准则的实施加剧了自营收益业绩当期的波动。

低Beta业务方面，资管、投行、质押业绩均保持稳定。1）投行收入19.5亿元，同比-4.4%，同期行业投行收入-27.4%。IPO承销多家龙头项目，是投行表现亮眼的核心原因，预计未来能够抓住科创板的历史机遇。2）资管收入24.7亿元，同比+7.3%。其中主动管理规模持续提升，通道收缩。另外，公司资管拥有公募牌照，管理规模58.64亿元，同比+12%。3）信用业务：股票质押待购回余额539亿元，同比-41%，公司自有资金参与283亿元。18年股票质押履约保障比率232%，风险整体可控。

公司深化混改，试点职业经理人制度。2018年8月，公司纳入江苏省第一批混改试点企业名单。18年公司完成定增的同时，引入阿里、苏宁等战投；19年3月，董事会通过决议，在高级管理层实施职业经理人制度，并计划设立执行委员会。华泰这一规划有利于进一步提升经营决策效率，建立公司业务布局的全球化视角，从而提升企业的核心竞争力。

财务预测与投资建议

我们预计公司2019-21年BVPS分别为12.96/13.38/13.93（原预测19-20年13.14/13.49），按照可比公司估值，我们给予公司2019年2.1xPB，对应股价27.22元，维持增持评级。

风险提示

系统性风险对公司估值的压制；科创板推进不及预期