益丰药房(603939)

事件：公司公布2018年年报及2019年1季报，公司2018年实现收入69.12亿元（+43.79%），实现归母净利润4.16亿元（+32.83%），扣非为3.82亿元（+23.53%），经营活动产生的现金流净额为5.11亿元，同比增加61.01%。2019年Q1实现收入24.69亿元（+66.67%），归母净利润1.47亿元（+45.77%），扣非归母净利润1.42亿元（+47.98%）

Q1业绩超预期，医保门店比例大幅提升。2019年Q1实现收入24.69亿元（+66.67%），归母净利润1.47亿元（+45.77%），扣非归母净利润1.42亿元（+47.98%），业绩超预期。受并购进大量门店以及新建门店较多影响，2018年毛利率为38.24%，同比下降0.47pp），销售费用率27.4%同比上升0.51pp,综合坪效61.05，同比下降2.83元/平方米。管理费用率3.9%同比下降0.27pp，预计是规模扩大成本摊薄影响。医保资格门店比例提升，截止2018年12月31日，医保资格门店占比为74.96%，去年为68.37%。

门店扩张速度加快，并购门店驱动业绩高增长。至2018年末，公司门店3611家（含加盟店169家），2018年公司净增门店1152家（新开直营门店546家，含新开加盟店89家，收购门店959家，关闭门店42家）。2019年Q1净增347家（其中新开门店131家，收购门店204家，加盟店43家，关闭31家。我们预计目前的并购体量将为2019年提供并表利润增量10%左右，驱动业绩继续高增长。

并购布局战略清晰，区域扩张与区域深耕并行。报告显示公司2018年共有13起并购投资业务,除河北新兴为在空白区域并购外，其余并购皆为在已布局区域（大本营湖南，江苏、上海和江西地区），2019Q1新增3起并购集中在江苏地区，且主要采取股权并购，进一步扩大和夯实已布局区域规模优势，区域扩张与区域深耕并行。目前连锁药店行业区域优势尚未确立，公司采用多样化的并购策略积极把握并购黄金机遇。

投资建议：6个月目标价67.5元，给予“增持-A”评级，公司积极把握并购黄金机遇，精细化管理能力突出，初具全国性连锁龙头雏形，我们预计2019-2021年净利润分别为5.65亿、7.38亿、9.56亿元，同比增速分别为35.7%、30.5%、29.6%，2019-2021EPS分别为1.50元、1.96元、2.54元，对应当前股价分别为39倍、30倍和23倍PE，6个月目标价为67.5元，相当于2019年45x的动态市盈率。

风险提示:并购整合不及预期风险，外延拓展不及预期风险，业绩不确定风险。