佩蒂股份(300673)

公司发布2018年年报，全年实现营收8.69亿元，同增37.6%；归属净利润为1.40亿元，同增31.4%，EPS为1.16元/股，ROE=15.51%，公司拟每10股转增2股并派现5元。

事项点评

植物咬胶保持快增，营养肉质零食迎来爆发，国内收入翻番分业务看，公司畜皮咬胶收入2.59亿元，同比下降14.5%，占比下降18.2pct至29.8%；植物咬胶保持较快增长，收入同增35.9%至4.02亿元，成为公司第一大收入来源，占比46.2%；营养肉质零食爆发增长，收入1.85亿元，增幅983.8%，占比大幅提升至21.3%；其他产品收入2276万元，同增42.9%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4收入分别为1.61/2.33/2.16/2.59亿元，同增50.1%/44.2%/39.8%/24.3%，Q4增速放缓主要系去年同期高基数影响，季度占比分别为19%/27%/25%/30%。分区域看，海外实现收入8.01亿元，同增33.2%；国内实现收入6803万元，大幅增长123.3%，占比提升3.0pct至7.8%。

产品结构调整致毛利率下降，加大投放销售费用率上升

综合毛利率下降2.5pct至34.8%，主要系毛利率偏低的营养肉质零食收入占比提升。其中，畜皮咬胶、植物咬胶、营业肉质零食的毛利率分别为34.1%（-1.3pct）、39.2%（-1.6pct）、25.8%（+5.2pct）。费用端，销售费用率5.0%（+1.3pct），主要系开拓国内市场加大品牌宣传、渠道拓展等投入，且海外收入增长带动储运费、出口费增加；管理费用率9.5%（+0.9pct），主要系管理人员涨薪及新增1229万元股权激励费用，根据此前公告2019年预计有约2096万元股权激励摊销费用；研发费用率3.0%（-0.2pct），处于业内较高水平；财务费用率-1.0%，主要系17年同期汇兑损失1356万元，18年实现汇兑收益646万元。公司全年实现归属净利润1.40亿元，同增31.4%，净利率16.1%（-0.8pct），其中Q4盈利0.37亿元，同比下降19.2%，主要系原材料成本上涨致季度毛利率明显下降，且加大了销售费用投放。公司预计19Q1归属净利润为500万-800万，同比下降73.3%-83.3%，一是上年同期公司享有较高额度的政府补助，二是Q1增加了国内市场开拓费用和股权激励费用，三是鸡肉等原材料价格上涨。

启动定增加强海外产能布局

公司拟定增募资5.45亿元用于新西兰年产4万吨高品质宠物干粮新建项目、柬埔寨年产9200吨宠物休闲食品新建项目（3000吨宠物咀嚼食品+6000吨宠物湿粮+200吨宠物营养保健品）、城市宠物综合服务中心建设项目（北上深杭）及补流。公司进一步加强海外产能布局，利用高品质的原材料打造高端优质产品，完善优化产品结构，为发力国内市场提高供应能力。

投资建议

暂不考虑定增事项，由于海外订单增速有所放缓及费用投放加大，我们调整19-20年盈利预测，并新增21年盈利预测，预计公司2019-2021年归属净利润分别为1.61/1.97/2.43亿元，对应EPS分别为1.32/1.62/1.99元/股，对应PE分别为34/28/23倍（按2019/4/10收盘价计算）。公司短期受原材料价格上涨及费用投放加大影响业绩有所承压，长期随着宠物零食、宠物主粮等进入国内市场挖掘行业成长红利，海内外双轮驱动有望带动盈利重回较快增长车道。维持“增持”评级。

风险提示

海外订单继续放缓风险、国内市场拓展不及预期、原材料成本上涨风险、汇率波动风险、应收账款回收风险等。