拓普集团(601689)

业绩符合预期，毛利率短期承压

公司 2018 年销售净利率为 12.62%，下降 1.93%，这主要受三方面因素影响： 1）上游原材料价格上涨和人工成本上升等因素一定程度上影响了公司盈利能力，其中减震器的直接材料、直接人工费用与当年产量比值同比上升8.5%和 13.5%，内饰功能件的直接材料、人工费用与当年产量比值同比上升 12.5%和 20.1%。 2）2018 年国内汽车销量同比下降，下游客户需求降低再次影响公司盈利能力，其中减震器和内饰功能件的营业收入与销售量比值分别同比下降4.8%和 2.9%。3）公司 2018 年加大研发创新力度，发生研发费用 2.88 亿元，同比增加 26.85%，一定程度上影响了公司的利润总额。公司毛利率短期承压，但随着汽车行业的复苏，加之公司新产品投产和市场推广的顺利进行，公司 2019 年业绩有望得到修复。

下游客户资源优质，公司 NVH 业务稳定

公司 2018 年 NVH 业务稳定，受下游汽车销量波动影响较小，其中减震器实现营业收入 23.07 亿元，同比增长 3.9%，内饰功能件实现营业收入 22.18 亿元，同比降低 3.5%。公司在减震器与内饰功能件领域已经具备领先的行业地位， 与上汽通用、吉利汽车、一汽大众等国内整车企业保持了长期合作关系，同时也与通用、福特、宝马等国外车企建立了配套合作关系，拥有稳定的下游客户。公司目前仍在进行 NVH 新产品的研发与投产， 进一步提高竞争力、提升市场份额。

新产品持续升级，未来增长点清晰

公司 2018 年底盘系统业务实现营业收入 11.67 亿元，同比增长 221%，主要是福多纳收入进入公司合并报表所致。公司正在加大对轻量化底盘的研发，目前已经和特斯拉签订了 Model 3 车型轻量化铝合金底盘结构件的定点协议，此外还与比亚迪、蔚来签订了轻量化悬架系统的供货协议，随着国内新能源汽车销量的增长以及特斯拉上海工厂的建成，公司轻量化业务业绩有望再次提速。

公司汽车电子业务全年实现营业收入 1.26 亿元，同比增长 13.51%。公司目前拥有柱塞式电子真空辅助泵、叶片式电子真空辅助泵和叶片式电子真空独立泵等产品，该项目当前尚处于产能建设和产量爬坡期。 此外，公司正在开发智能刹车系统 IBS，该项目处于验证和市场预推广阶段，未来有望成为公司的新增长点。

盈利预测和估值

我们预测 2019， 2020， 2021 年营业收入分别为 70.65 亿元、 83.13 亿元、 97.80亿元，归母净利润为 8.49 亿元、 9.16 亿元、 10.70 亿元， EPS 分别为 1.17 元、1. 26 元、 1.47 元，对应 2019 年、 2020 年和 2021 年的 PE 为 16 倍、 15 倍、 13倍。本着审慎原则，我们维持“增持”评级。

风险提示

汽车销量增速不及预期、特斯拉销量不及预期、新产品投产进度不及预期。