海格通信(002465)

1、 业绩略超预期，军品业务快速增长确立订单恢复增长趋势。

2018 年，公司军品新签合同 21.52 亿元，同比增长 51.26%， 无线通信业务收入为 17.02 亿元，同比增长 38.93%， 反映出军品业务明显恢复。 2017 年，公司研发费用为 6.34 亿， 2018 年为 6.44 亿元，相对平稳， 主要原因是，公司研发投入主要面向未来，且保持一定的刚性，而 2017 年是订单低谷期， 因此相对的研发费用率较高， 2018 年公司业务开始恢复，收入明显增长，导致研发费用率较 2017 年降低 3.08pct， 但依然高达 15.83%。研发费用率降低带来净利率的提升。 我们预计十三五最后两年，军品订单恢复呈加速态势，公司的费用率可能仍有下降空间。

2、 军品业务新产品新市场的突破， 为业务可持续增长注入动力。一方面， 公司持续研发新产品，包括综合终端（含自组网技术）、数字集群、天通大 S 卫星终端、卫星宽带移动通信产品等。 2018年，公司新突破项目包括新一代某型机载短波通信设备、超短波新研三型设备全部竞标入围，正式取得设备研制资格； 3 款卫星研改设备全部竞标入围；某军新一代项目最高分通过外场测试，竞标入围等； 另一方面， 新市场持续突破， 空军、武警、战支等增量市场，如某军统型项目中小功率短波电台取得订货资格，短波电台实现在新军兵种的良好开局，取得在海警市场的重大突破等。军品新产品、新市场的突破支撑公司可持续性增长后劲足。

3、 北斗业务积极拓展民用市场，布局自动驾驶的核心受益环节高精度位置服务，市场空间大。 公司北斗业务以军用终端为主，在军民融合大背景下，也在积极推广民用业务。军用业务方面，重点突破北斗三代核心技术，北斗三代高精度射频、基带芯片完成流片，初步测试良好，巩固军用固有优势； 另一方面也在积极拓展民用， 主推位置服务、 智慧城市、智能交通三大方向，寻求新突破。

公司参股子公司星舆科技布局高精度位置服务，成功获得第一轮融资，融资金额 8,666.66 万元， 目前已完成国内主要核心省市室外高精度定位网络的覆盖，完成珠三角核心城市的高精度地图并与中国铁塔等达成合作，目前正进行运营推广，预计 2019 年完成全国布网。在自动驾驶中，高精度位置服务为必不可少一环，想象空间大。

4、 管理改善体现成效，发展态势良好。

公司 2018 年销售费用 2.02 亿元，同比下降 7.98%，管理费用 3.03 亿元，同比下降 15.19%，在公司整体收入大幅增长情况下，费用逆势下降，体现出公司管理改善的效果体现。 2018 年经营性净现金流 6.29 亿元，相比于2017 年的 1.76 亿元大幅增加，体现良好的发展态势。

5、 盈利预测与评级。

十三五后两年，军用订单加速恢复确定性较高，在研发费用保持平稳的条件下，直接驱动利润率显著攀升。北斗民用业务拓展趋势良好，子公司星舆科技布局高精度位置服务运营，为自动驾驶受益标的。我们预计公司 2019-2020 年归母净利润为 5.8 亿、 7.9 亿，对应 PE 为 41X， 30X，历史估值中枢 45X， 维持“买入”评级。6、风险提示。

军工订单恢复不达预期；子公司海格怡创利润率下滑等。